La Reserva Federal de Estados Unidos, cuya actuación determinaba hasta hace poco la evolución de los mercados, ha optado este año por ceder el protagonismo a las políticas y las medidas adoptadas por el gobierno estadounidense. Por el momento, la situación resulta bastante inestable.

La avalancha de cambios que se están produciendo en relación con los aranceles, los recortes de personal en el gobierno federal y las políticas de inmigración ha planteado ciertos interrogantes sobre la trayectoria de inflación y crecimiento, lo que ha provocado la corrección del mercado de renta variable estadounidense y ha ensombrecido las perspectivas de la Reserva Federal. El mercado ha pasado del optimismo ante la posibilidad de un aterrizaje suave de la economía a la preocupación por la disminución del crecimiento y la estanflación. En este contexto, la Reserva Federal anunció en la reunión celebrada el pasado miércoles que prefería esperar a ver cómo evolucionaba la situación y que, por el momento, mantendría sin cambios su política monetaria. Los inversores se preguntan ahora cuál será el próximo movimiento de la entidad.

En mi opinión, los recortes de tipos de interés siguen siendo el escenario más probable este año, aunque creo que la Reserva Federal se tomará su tiempo antes de reiniciar el ciclo de recortes. El mercado también apunta a próximos recortes de tipos; los mercados de futuros señalan que la probabilidad de que la Reserva Federal anuncie un recorte de tipos en 2025 se situó en torno al 66% tras la reunión celebrada el 19 de marzo, frente a la probabilidad del 50% que marcaban a mediados de febrero. Por el contrario, la probabilidad de que la entidad opte por una subida de tipos de interés ha caído por debajo del 10%. Por su parte, el mercado descuenta entre dos y tres recortes de 25 puntos básicos en 2025, por encima de los dos recortes que anticipa la Reserva Federal.

La renta fija mantiene su atractivo a pesar de la volatilidad, dada la gran variedad de escenarios posibles. Aunque puede resultar tentador limitar la duración ante el aumento de la incertidumbre, los inversores deberían plantearse la posibilidad de incrementar la duración, ya que existe la posibilidad de que la Reserva Federal anuncie más recortes de tipos de los previstos, bien porque se consigue contener la inflación, bien porque la economía se ralentiza. Los inversores con carteras de baja duración y un elevado componente de crédito podrían verse especialmente expuestos en un contexto de caída del mercado de renta variable.

A la hora de considerar la amplia gama de posibles resultados y tener en cuenta las valoraciones de mercado en lo que respecta a los tipos de interés y el crédito, opto por un enfoque equilibrado en la construcción de carteras, en el que mantengo un posicionamiento en la curva de tipos que puede ofrecer cierta protección en múltiples escenarios, como una fuerte caída del mercado de renta variable, y un enfoque diversificado de los sectores de crédito.

A continuación, analizo las distintas probabilidades que ofrecen tres posibles escenarios y sus consecuencias en el posicionamiento de la cartera de inversión:

Escenario 1: la Reserva Federal mantiene sin cambios los tipos de interés

La Reserva Federal interrumpió el ciclo de recortes de tipos de interés el pasado mes de enero. Mantuvo el tipo de interés oficial entre el 4,25% y el 4,50% y puso fin a los recortes que se habían ido anunciando en tres reuniones consecutivas de la entidad y que habían llegado a reducir los tipos en un punto porcentual.

En el equipo estadounidense de tipos de interés pensamos que, a corto plazo, la Reserva Federal va a optar por mantener los tipos en el nivel actual. Tras los recortes anunciados en 2024, nos hemos acercado al tipo neutral, en el que el banco central no intenta ni estimular ni frenar la economía. En nuestra opinión, la Reserva Federal se encuentra en una posición relativamente favorable en lo que respecta a su doble mandato, ya que la inflación, en términos generales, tiende a la baja hacia el objetivo del 2% y el mercado laboral se desacelera, aunque se muestra también aparentemente firme. Aun así, el índice de precios al consumo (IPC), que se situó en el 2,8% en el mes de febrero, y la inflación subyacente según el índice de gastos en consumo personal, que marcó un 2,6% en enero, siguen estando en niveles elevados.

La Reserva Federal ha señalado que, antes de actuar, desea tener más clara la trayectoria que podrían seguir las políticas del gobierno de Donald Trump. En concreto, la autoridad monetaria necesitará entender mejor las consecuencias de dichas políticas en la inflación y el empleo, que constituyen los componentes de su mandato dual de fomentar el máximo empleo y la estabilidad de los precios.

Aún existe mucha incertidumbre sobre los aranceles, tanto en lo que se refiere a su magnitud como a las posibles represalias que podrían llevar a una guerra comercial a mayor escala. Las consecuencias de los cambios en la política migratoria, las rebajas fiscales y la desregulación también son muy imprevisibles. Algunos de estos cambios podrían provocar efectos diametralmente opuestos en la inflación y el crecimiento, lo que hace que la tendencia de los tipos de interés no esté nada clara. En este contexto de incertidumbre, pensamos que la Reserva Federal podría mostrarse menos dispuesta a tomar medidas drásticas.

Si la entidad opta por mantener sin cambios los tipos de interés, la renta fija podría seguir ofreciendo atractivas oportunidades de generación de rentas, dado el nivel históricamente elevado de rendimiento inicial. En este escenario, pensamos que el rendimiento de los títulos del Tesoro se va a mantener en un rango estrecho, de entre el 4% y el 5% en el caso de los títulos a diez años. Los inversores que ya aumentaron su exposición a la renta fija cuando se iniciaron los recortes de tipos de interés podrían tener la oportunidad de aumentar la exposición a los tipos si el rendimiento se desplaza hacia el extremo superior de dicho rango.

Escenario 2: la Reserva Federal reanuda los recortes de tipos de interés

Mientras la Reserva Federal analiza los datos relativos a la inflación, veo ciertos indicios que apuntan a que la entidad podría anunciar nuevos recortes de tipos este año.

Las presiones inflacionistas generalizadas, que definieron la evolución de los precios en 2021 y 2022 y provocaron fuertes subidas de tipos de interés, parecen haber recuperado los niveles previos a la pandemia. Si analizamos la distribución de las presiones inflacionistas en la cesta del IPC, vemos que en torno al 60% de la cesta se sitúa ya en el objetivo del 2% o por debajo del mismo en lo que se refiere a la tasa anualizada de inflación. Este porcentaje incluye una serie de componentes cuyo precio está disminuyendo directamente. Además, la tendencia a la baja de los precios de la vivienda, que constituye el principal componente del IPC, podría continuar favoreciendo la reducción de la inflación.

Si las condiciones económicas se deterioran hasta un punto en el que comienzan a amenazar la situación de los mercados laborales, podrían producirse recortes de tipos más acusados. Aunque la tasa de desempleo se mantuvo en febrero en un rango muy bajo en términos históricos (4,1%), los aranceles y los despidos de funcionarios podrían generar riesgos para el crecimiento. También estamos muy atentos a la confianza de los consumidores, por si se viera afectada por el miedo a un nuevo aumento de la inflación o por la volatilidad que registran actualmente los mercados.

Pensamos que la Reserva Federal podría tener información suficiente sobre los datos económicos y la política fiscal como para recortar los tipos de interés en la segunda mitad del año, siempre que la economía no se debilite y lleve a la entidad a anunciar nuevos recortes incluso antes de dicha fecha. En un escenario de desaceleración de la economía, el banco central no dudará en reducir aún más los tipos de interés. Los recortes de tipos podrían traducirse en una revalorización del precio de los bonos, sobre todo de los de mayor duración, que son más sensibles a los cambios en los tipos de interés. También se espera que la renta fija contribuya a diversificar las carteras de inversión cuando la correlación entre la renta fija y la renta variable comience a normalizarse.

Escenario 3: la Reserva Federal cambia de orientación y sube los tipos de interés

Aunque no es lo que pensamos que va a ocurrir, tampoco podemos descartar un regreso de las subidas de tipos de interés. Si se producen ciertas condiciones económicas, la Reserva Federal podría optar por endurecer su política monetaria.

En uno de los posibles escenarios, el gobierno de Trump podría imponer fuertes aranceles de manera sostenida y provocar así un aumento de las presiones inflacionistas. Sin embargo, el contexto de estanflación y de menor crecimiento que suele acompañar a los aranceles podría complicar la respuesta de la Reserva Federal.

Por otra parte, el sobrecalentamiento de la economía que podrían traer consigo los gastos de capital, las rebajas de impuestos y la desregulación, podría llevar al banco central a frenar el crecimiento si los precios al consumo aumentan de manera significativa. Dicho esto, creo que el grado de claridad que necesita la Reserva Federal para subir los tipos de interés es muy superior al que requieren los recortes de tipos.

En un contexto de subidas de tipos de interés, se produciría un aumento de los rendimientos, principalmente en el tramo corto de la curva.

Ante la incertidumbre, equilibrio

Cuando analizamos las distintas posibilidades en lo que se refiere a la trayectoria de tipos de interés y a la magnitud de los movimientos de los tipos, considero que existen oportunidades de valor en un contexto de rendimiento inicial relativamente elevado y una exposición moderada a la duración, con oportunidades tácticas para aumentar aún más la duración. La renta fija parece estar bien posicionada para ofrecer un nivel de rentas potencialmente atractivo y para proporcionar un cierto equilibrio a las carteras de inversión, ya que los mercados podrían mantener la volatilidad en las próximas semanas y meses.