Capital Ideas^TM

Après plus de dix ans de résultats décevants, comment les investisseurs doivent-ils positionner leurs portefeuilles ? Sommes-nous en train d’assister à une rotation de style, ou les investisseurs peuvent-ils trouver – aussi bien dans l’univers « value » que « growth » – des titres pour lesquels ils sont sûrs de bénéficier d’une appréciation du capital et d’un revenu ?

De tous temps, la sélection de titres a consisté à comparer le cours d’un titre à ses fondamentaux, et à déterminer s’il est « juste » par rapport aux attentes futures. Même si les investisseurs « value » et « growth » partagent un point commun, à savoir la quête de titres sous-valorisés, il existe d’importantes différences entre les deux styles d’investissement

• Le style « value » classique privilégie les titres bon marché par rapport à leurs fondamentaux, tels que les estimations de bénéfices formulées par le consensus.

• Le style « growth » classique cible plutôt les titres émis par des sociétés capables de dépasser les attentes en termes de croissance de leurs bénéfices.

Autrement dit, si ces styles consistent tous deux à évaluer les bénéfices futurs d’une entreprise, le travail d’estimation n’a pas la même fonction d’un style à l’autre. C’est à partir de ce point de départ que les deux approches se sont différenciées, ce qui a donné lieu à la création d’indices boursiers distincts et aux orientations spécifiques des gérants.

Au fil du temps, les investisseurs sont restés captivés par la cyclicité des résultats des deux styles et ont cherché à tirer parti de leur rotation. Cependant, alors que le dernier cycle en date met en doute la pérennité de cette corrélation historique, il y a lieu de se demander si les investisseurs doivent réévaluer l’intérêt de la stratégie « value vs. growth ».

Le succès à long terme du style « value »

Jusqu’à fin 2007, les titres « value » ont joui d’une bonne longueur d’avance sur les titres « growth ». Un investissement de 100 dollars réalisé le 31 décembre 1974 dans l’indice MSCI World Value aurait ainsi atteint 6 123 dollars le 31 décembre 2007, ce qui correspond à une surperformance de 130 % sur un investissement équivalent réalisé dans le segment « growth ». Leur écart s’est cependant resserré depuis 13 ans, puisque la prime « value » est tombée à 21 % fin 2020.

Les périodes prolongées durant lesquelles le style « value » a été délaissé au profit du style « growth » n’ont rien de nouveau, comme en atteste celle survenue au sortir de la Grande Dépression des années 1930 (données américaines d’après le modèle Fama-French).

Illustration 1 : Résultats à long terme des indices MSCI World Value et MSCI World Growth

Les résultats passés ne présagent pas des résultats futurs. À titre d’illustration uniquement. Les investisseurs ne peuvent pas investir directement dans un indice. Données en USD du 31 décembre 1974 au 31 décembre 2020, dividendes nets réinvestis. Les indices de style MSCI World ont été lancés le 8 décembre 1997. Le 31 décembre est la date à partir de laquelle les données en back-testing sont disponibles. Source : Refinitiv.

Illustration 2 : Marché américain : baisses subies par les titres « value » par rapport aux titres « growth » (données Fama-French et MSCI)

Les résultats passés ne présagent pas des résultats futurs. Baisses en USD. Modèle Fama-French du 30 juin 1926 au 31 décembre 2020 (d’après les sociétés du NYSE, de l’AMEX et du NASDAQ) et indice MSCI USA du 31 décembre 1974 au 31 décembre 2020. Sources : Refinitiv, Ken French Data Library.

Entre la Seconde Guerre mondiale et la crise financière mondiale, on observe une cyclicité : invariablement, le style « value » est remonté durant les phases de reprise économique, après des bulles boursières (lorsque les prix des actifs dépassent les fondamentaux) et lors des récessions suivant un marché baissier⁴.

Dans les années 1970 par exemple, les sociétés « growth » de qualité comme Pepsi, Gillette, Disney, Wal-Mart ou encore Polaroid ont fait grimper les cours et créé la bulle des Nifty Fifty qui, quand elle a éclaté, a permis aux titres « value » de prendre l’ascendant durant le marché baissier, mais aussi durant la phase de reprise. À la fin des années 1990 et au début des années 2000, l’expansion des sociétés du web (Ask Jeeves, Yahoo!, Pets.com, Napster, etc.) a alimenté une autre bulle selon le même schéma : les titres « value » ont pâti d’une croissance négative des résultats, tandis que les titres « growth » cumulaient de solides gains. La plupart de ces sociétés technologiques ont fini par faire faillite et de nouveau, les titres « value » ont vu leurs résultats redevenir positifs en valeur relative.

Les rotations de style sont aujourd’hui plus difficiles à prédire

Malgré la phase longue et lente d’expansion économique qui a suivi la crise financière mondiale, les titres « value » ont – contrairement à leur habitude – sous-performé (voir Illustration 3). Dans ces conditions, les investisseurs peuvent-ils espérer que les titres « value » reprennent l’ascendant durant la reprise économique ?

Illustration 3 : Surperformance des titres « value » durant les phases de reprise économique

Les résultats passés ne présagent pas des résultats futurs. Données au 31 décembre 2020, en USD. Dates de début et de fin des périodes de reprise économique américaine telles que définies par le National Bureau of Economic Research (NBER). Données actions américaines Fama-French d’après les sociétés du NYSE, de l’AMEX et du NASDAQ. Sources : Capital Group, Ken French Data Library, Refinitiv, NBER.

 

Avant d’investir, il convient de tenir compte des facteurs de risque suivants

• Le présent document n’a pas vocation à fournir un conseil d’investissement, ni à être considéré comme une recommandation personnalisée.
• La valeur des placements et le revenu qu’ils génèrent peuvent fluctuer à la hausse comme à la baisse et vous pourriez perdre une partie ou la totalité de votre placement initial.
• Les résultats passés ne préjugent pas des résultats futurs.
• Si la devise dans laquelle vous investissez s’apprécie face à celle dans laquelle les investissements sous-jacents du fonds sont réalisés, alors la valeur de votre placement baissera. La couverture du risque de change vise à limiter ce phénomène, mais il n’y a aucune garantie que cette couverture sera totalement efficace.
• Les risques varient selon la stratégie et peuvent être associés aux placements dans des titres à revenu fixe, produits dérivés, des titres de marchés émergents et/ou aux titres à haut rendement (high yield). Les marchés émergents sont volatils et peuvent pâtir de problèmes de liquidité.