De laatste keer dat de Amerikaanse inflatie boven de 9% uitkwam, was Ronald Reagan net gekozen als president van de Verenigde Staten. IBM verkocht zijn eerste personal computer met Microsoft software. En de roestvrijstalen sportwagens van DeLorean rolden van de band.

Misschien dat daarom 2022 in sommige opzichten voelt als een reis terug in de tijd. Hoge inflatie, stijgende rente, een pijnlijke bearmarkt en een proxy-oorlog met Rusland, voor iedereen die het begin van de jaren tachtig heeft meegemaakt, zal dit maar al te bekend voorkomen.

De huidige marktomgeving is echter gevormd door een heel andere gebeurtenis. De coronapandemie en al zeker de respons daarop hebben geleid tot grote verstoringen in de economie en de markten - van torenhoge inflatie tot structurele tekorten op de arbeidsmarkt en onderbroken leveringsketens.

Welke verstoringen verdwijnen in de loop van de tijd en welke blijven? Voor beleggers is dit de vraag waar alles om draait.

“Sommige aspecten van de pandemie zijn van voorbijgaande aard en andere zullen blijven bestaan,” zegt equity portfolio manager Alan Wilson. “Dat is waar we vandaag de dag mee worstelen. We moeten hier een goed beeld van krijgen, omdat dit waarschijnlijk ook bepaalt welke bedrijven gedijen en welke achterblijven in het post-covid-tijdperk.”

Waarom is de inflatie zo hoog?

Omdat de verhoogde inflatie de meest ingrijpende verstoring vormt, besloot een team van portefeuillebeheerders, analisten en economen van Capital Group het niveau van de consumentenprijzen in 22 landen te bestuderen in relatie tot de groei van de geldhoeveelheid, of M2 (dit is een brede geldmaatstaf die valuta, munten, betaal- en spaardeposito's en aandelen in geldmarktfondsen omvat).

Het team keek naar de verschillende covid-gerelateerde verstoringen waarvan een aantal hieronder nader wordt besproken. Maar omdat inflatie nagenoeg alle delen van de economie raakt, is het logisch om daar te beginnen.

Het blijkt dat de basiswetten van de economie het bij het rechte eind hebben.

Een snel groeiende geldhoeveelheid - aangewakkerd door stimuleringsmaatregelen van de overheid, forse bankleningen en ultralage rentetarieven - viel samen met een sterk toegenomen inflatie. Met andere woorden, de landen met de meeste steunmaatregelen tijdens de pandemie zitten uiteindelijk met de hoogste inflatiecijfers.

Je zou zelfs kunnen stellen dat de huidige hoge inflatie niet de grootste verstoring is, maar eerder de ongekende monetaire en fiscale stimuleringsmaatregelen van onder meer de Verenigde Staten en Europa, zegt equity portfolio manager Julian Abdey.

“Het doet me denken aan die beroemde uitspraak van Milton Friedman: ‘Inflatie is overal en altijd een monetair verschijnsel.’ “Met andere woorden, inflatie wordt veroorzaakt door te veel geld dat op zoek is naar te weinig producten, en dat is precies wat we nu zien.”

Heeft de inflatie haar hoogtepunt bereikt?

In juni bedroeg de inflatie in de VS 9,1% op jaarbasis - het hoogste niveau sinds 1981. Dat kan dicht bij de piek zijn, legt Abdey uit, en hoewel er vertragingen kunnen optreden, is het van belang dat de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) en veel andere centrale banken het monetaire beleid nu snel verkrappen. Hierdoor zou de inflatie uiteindelijk moeten afnemen. Bovendien geven de meeste regeringen geen coronasteun meer aan bedrijven en particulieren.

Betekent dit dat de inflatie kan terugkeren naar het niveau van 2% dat de Fed lang als doel had?

“Dat hangt er sterk vanaf wat de Fed verder gaat doen,” zegt Abdey. “Ik zie verschillende scenario's, waaronder een scenario met meer inflatie, maar ook de mogelijkheid van hernieuwde deflatie. Als de Fed vasthoudt aan zijn havikistische opstelling en teveel verkrapt, kan dat tot een vervelende recessie leiden. Mocht de Fed echter van koers veranderen, dan zouden de hoge inflatieverwachtingen in de reële economie verankerd kunnen raken.”

Tot nu toe overheerst de havikistische houding. Op woensdag 21 september kondigde de Fed aan de rente met nog eens 75 basispunten te verhogen. Hiermee kwam de federale rente op de beoogde bandbreedte van 3,00% tot 3,25%, het hoogste niveau sinds 2005.

Er zijn tekenen dat de inflatie weer afneemt. In de VS daalde de inflatie in augustus naar 8,3% - historisch gezien nog steeds een hoog cijfer, maar aanzienlijk minder dan de 9,1% van juni.

De volatiele energieprijzen, die de inflatie in de hand werken, lijken tijdens de zomer een hoogtepunt te hebben bereikt en dalen nu weer. Zo zijn de benzineprijzen in de VS de afgelopen drie maanden met zo'n 25% gedaald. De voedselprijzen blijven echter sterk stijgen, evenals de prijzen voor een nieuwe auto, huisvesting, elektriciteit en medische zorg.

The Great Resignation

Een andere covid-nasleep die nog steeds actueel is, is het grote tekort aan arbeidskrachten. In 2021 was “the great resignation” (de grote ontslagname) een veelbesproken onderwerp in de populaire media. Het narratief was gebaseerd op gegevens van de Amerikaanse overheid waaruit bleek dat ongeveer 47 miljoen mensen dat jaar vrijwillig ontslag hadden genomen en uit de beroepsbevolking leken te zijn verdwenen.

Dankzij aanvullende gegevens en een groot aantal enquêtes werd duidelijk wat er aan de hand was. Veel mensen hadden ontslag genomen, omdat ze ergens anders meer konden verdienen. Een aantal oudere werknemers had gekozen voor vervroegd pensioen. Zo'n 600.000 Amerikanen hadden besloten om voor zichzelf te beginnen. En dat is een trend die je niet een-twee-drie terugziet in de maandelijkse werkgelegenheidscijfers.

Waarom is er nu dan nog steeds extreme krapte op de arbeidsmarkt en ligt het werkloosheidscijfer met 3,7% op een laagterecord? Dat komt omdat de Amerikaanse economie - en ook veel andere ontwikkelde economieën wereldwijd - de groeitrends van vóór de pandemie niet heeft bijgehouden, zegt econoom Jared Franz van Capital Group.

“Als we uitgaan van de gemiddelde jaarlijkse groei van de beroepsbevolking vóór de pandemie, dan zouden we vier tot vijf miljoen meer werknemers moeten hebben dan nu het geval is,” is de inschatting van Franz.

Deze disbalans in de beroepsbevolking heeft een aantal bedrijfstakken erg hard geraakt, met name die sectoren die het zwaarst werden getroffen door de lockdowns tijdens de pandemie. Denk bijvoorbeeld aan de reis- en hospitalitybranche en aan de productie- en onderwijssector. De disbalans op de arbeidsmarkt heeft ook belangrijke gevolgen voor het beleid van de Fed inzake renteverhoging, aangezien de centrale bank de oververhitte arbeidsmarkt, die door loonstijgingen de inflatie aanwakkert, wil afkoelen.

“Als deze verschuivingen in de beroepsbevolking aanhouden,” constateert Franz, “zullen er meer renteverhogingen nodig zijn dan de markt nu heeft ingeprijsd - en voor een langere periode - om vraag en aanbod op de arbeidsmarkt weer op elkaar af te stemmen.”

Franz denkt dat de krapte op de arbeidsmarkt op lange termijn zal afnemen, vooral als de Amerikaanse economie het komende jaar of de komende twee jaar in een recessie terechtkomt. Maar hij moet ook toegeven dat de oplossing van het probleem pijn gaat doen.

“Helaas is er soms een forse neergang nodig om onevenwichtigheden in de economie op te lossen,” zegt Franz.

Daling van aandelen en obligaties

Van alle grote verstoringen in de economie en de markten van vandaag, raakt dit de kern van portefeuillediversificatie.

Simpel gezegd, wanneer aandelen stijgen, moeten obligaties dalen. Maar dat is in 2022 nog niet het geval geweest. Beide grote beleggingscategorieën staan onder druk nu hoge inflatie en stijgende rente groeigerichte aandelen en diverse bedrijfs- en staatsobligaties raken.

Per 31 augustus heeft de S&P 500 Index op jaarbasis ongeveer 16% verloren, terwijl de Bloomberg U.S. Aggregate Index, die de Amerikaanse investment-grade (BBB/Baa en hoger) obligatiemarkt vertegenwoordigt, met meer dan 11% is gedaald. Op basis van het totaalrendement is dat in meer dan 45 jaar niet gebeurd - en in deze periode vallen ook de instorting van de obligatiemarkt in 1994, de implosie van dot-com begin deze eeuw en de wereldwijde financiële crisis van 2007-2009.

De hele relatie hangt af van inflatie.

Als de Fed de consumentenprijzen onder controle kan krijgen, zou de van oudsher negatieve correlatie tussen aandelen en obligaties moeten terugkeren, legt portefeuillebeheerder voor vastrentende beleggingen Pramod Atluri uit.

“Dat is de vraag waar alles om draait. Zitten we nu wél of niet in een nieuwe hogere inflatie? Ik denk van niet. Ik denk dat de inflatie zal afnemen als de Fed en andere centrale banken de rente blijven verhogen en hun balansen blijven verkorten.

Maar deze pijnlijke situatie zou een langetermijneffect op de markten kunnen hebben omdat die ook doorwerkt in de bereidheid van regeringen en centrale banken om in toekomstige crisistijden in te grijpen, aldus Atluri.

“Volgens mij zal er in het komende decennium minder monetaire en fiscale steun zijn als beleidsmakers zien wat er fout is gegaan. Dat zou een grote verandering zijn ten opzichte van het afgelopen decennium, waarin overheidsingrijpen de boventoon voerde. Minder interventie zal waarschijnlijk leiden tot volatielere markten dan beleggers gewend zijn.”

Verstoringen met een zilveren randje

Niet alle covid-verstoringen hebben een negatieve connotatie. Op de aandelenmarkten dienen zich ook post-pandemische mogelijkheden aan, zegt equity portfolio manager Nick Grace.

Het gaat onder meer om wat Grace aanduidt als “structurele veranderingen”, zoals de overgang van traditionele energiebronnen naar meer duurzame bronnen, een nieuwe supercyclus voor grondstoffen als gevolg van jarenlange onderinvesteringen, en grote industriële verschuivingen, zoals de toenemende invoering van automatisering, waardoor de vraag naar halfgeleiders toeneemt.

Grace kijkt ook naar bepaalde zwaar getroffen tech- en consumententechnologiebedrijven, waaronder een aantal beurslievelingen tijdens de lockdowns die sindsdien scherp zijn gedaald. De buitengewone stijging van de vraag die we tijdens de lockdowns zagen, is eerder een kortstondig moment gebleken dan een nieuw paradigma, en die realiteit tekent zich af in de aandelenkoersen.

Grace: “Veel van de koersverstoringen die we in 2020 en 2021 zagen, worden nu afgewikkeld, wat niet betekent dat ze niet nog verder kunnen dalen. Maar er zijn al veel koersen gesneuveld, en ik denk dat er ook al veel excessen uit de markt zijn gehaald.”

In de komende jaren, benadrukt Grace, is dit waar traditionele vaardigheden in het selecteren van aandelen het verschil zullen maken.

“Veel bedrijven zullen het niet overleven, maar een klein aantal zal sterker en winstgevender uit deze crisis komen. Het is onze taak om die te vinden via fundamenteel bottom-up onderzoek, en ik heb er alle vertrouwen in dat wij dat kunnen,” aldus Grace.