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La Federal Reserve USA ha finalmente iniziato a tagliare i tassi.

I funzionari della banca centrale hanno ridotto i tassi d’interesse di 50 punti base, portandoli in un intervallo compreso tra il 4,75% e il 5,00%. Si tratta del primo taglio da marzo 2020, quando la pandemia di COVID-19 aveva messo in ginocchio gran parte dell’economia mondiale. Anche se le famiglie, le imprese e i governi penalizzati dai costi di finanziamento più elevati potrebbero accogliere con favore questo cambio di rotta, gli investitori iniziano a interrogarsi sul futuro.

“Storicamente, quando la Fed inizia a tagliare i tassi scatta un campanello d’allarme. Ci vuole parecchio tempo prima che i tagli dei tassi si ripercuotano sull’economia, dunque non si tratta tanto della variazione dei tassi quanto delle prospettive della Fed e dell’andamento dell’economia,” afferma Caroline Jones, gestore di portafoglio azionario. “Ugualmente importante è il tono del Presidente della Fed Jerome Powell, che ha adottato un approccio bilanciato coerente con un soft landing.”

La Fed ha seguito la scia di altre grandi banche centrali, tra cui la Banca Centrale Europea, che ha avviato il processo di riduzione dei tassi a giugno e lo ha portato avanti a settembre con il calo dell’inflazione. In tutto il mondo, i policymaker temono il calo della crescita, mentre l’economia europea è più stagnante.

Per molti investitori, compresa Jones, l’arrivo di una recessione negli USA non è lo scenario più probabile. “Tuttavia la pandemia e la conseguente campagna di inasprimento monetario volta a ridimensionare l’inflazione hanno creato distorsioni anomale, e ora tutto appare più confuso,” afferma Jones. Oltre al taglio dei tassi in piena campagna elettorale, nei prossimi mesi gli investitori potrebbero dover affrontare una certa volatilità di mercato. “Ora che il primo taglio è stato effettuato, gli investitori inizieranno probabilmente a posizionarsi in vista del prossimo grande evento, ossia le elezioni.”

Secondo gli investitori obbligazionari, il tasso target sui Fed Fund si attesterà intorno al 3,0% a dicembre 2025. È un livello troppo alto, troppo basso, o corretto?

“Non mi capita spesso di condividere la view di consensus, ma questa volta sono d’accordo,” afferma Pramod Atluri, gestore di portafoglio obbligazionario. Se l’inflazione scenderà al target del 2% della Fed come previsto, un tasso di riferimento vicino al 3,0% appare ragionevole in assenza di una recessione.

L’economia si raffredda ma non si spegne

I tassi sono stati tagliati in una fase di crescita dell’economia.

Dei sette cicli di tagli dei tassi effettuati dal 1984, tre sono avvenuti in periodi non recessivi. Durante tali periodi, i rendimenti dell’Indice S&P 500 si sono attestati su una media del 27% dal primo all’ultimo taglio. E in questo stesso periodo quasi tutti i settori hanno messo a segno rialzi a doppia cifra.

Se le cose andranno come previsto dalla Fed, questo sarà il quarto ciclo non concomitante con una recessione.

Finora, non mancano evidenze a conferma della stabilità dell’economia. Il tasso di disoccupazione, ad esempio, è sceso leggermente passando dal 4,3% di luglio al 4,2% di agosto. Si tratta di un dato elevato rispetto al minimo cinquantennale del 3,8% raggiunto l’anno scorso, ma non indica una netta inversione nel mercato del lavoro. Proseguono inoltre le assunzioni, con 142.000 nuovi posti di lavoro aggiunti ad agosto – un dato inferiore alle previsioni ma ancora positivo.

Nel frattempo il prodotto interno lordo USA, rettificato per l’inflazione, è aumentato con un tasso del 3,0% annuo nel secondo trimestre 2024, secondo il Dipartimento del Commercio. In base alle stime del modello GDPNow della Fed di Atlanta per il terzo trimestre, la crescita del PIL è pari al 2,5% al 9 settembre.

Secondo Atluri, la crescita economica degli USA si sta muovendo in traiettoria leggermente calante verso il suo potenziale a lungo termine, che i nostri economisti stimano di poco inferiore al 2%. Con il rallentamento della crescita aumenta il rischio che eventuali shock possano spingere l’economia statunitense verso una recessione. “A mio avviso l’economia sta rallentando, ma non è debole. Stiamo ancora crescendo con un buon ritmo. Nell’arco del prossimo anno, mi aspetto una crescita vicina al 2%, comunque pari o superiore al potenziale,” aggiunge.

Secondo Jones, il fenomeno della “recessione progressiva”, in cui i diversi settori dell’economia hanno affrontato i cicli di mercato a velocità diverse, ha aiutato l’economia a rimanere solida sebbene alcune società come il retailer low-cost Dollar General abbiano segnalato un indebolimento della spesa dalla base di clienti a reddito inferiore.  

“Quando le aziende parlano di rallentamento della domanda, è perché rilevano un indebolimento della crescita dei ricavi,” spiega Jones. “Questo è dovuto in parte al calo dell’inflazione, soprattutto nella componente dei beni rispetto ai servizi dove i prezzi tendono ad essere più vischiosi. Nel complesso, la spesa per i consumi personali rettificata per l’inflazione ha continuato a salire.”

Il lato positivo del calo dei tassi

Un altro motivo per essere ottimisti? I consumatori ad alto reddito rimangono fiduciosi. “Hanno un lavoro, i prezzi delle azioni sono in rialzo, le loro case sono aumentate di valore e stanno viaggiando verso l’Europa,” afferma Jones. L’Indice S&P 500 ha guadagnato circa il 18% dall’inizio dell’anno al 18 settembre.

“Il calo dei tassi dovrebbe favorire alcuni dei settori dell’economia più sensibili ai tassi d’interesse come l’immobiliare, le auto, i finanziamenti al consumo e l’immobiliare commerciale in crisi. Questi impulsi positivi potrebbero compensare il graduale rallentamento del mercato del lavoro per mantenere le condizioni adatte a un soft landing dell’economia,” aggiunge Atluri.

È comunque improbabile una rapida ripresa degli acquisti costosi e una-tantum come gli immobili residenziali. “Chiunque avesse intenzione di spostarsi più vicino alla famiglia o trarre vantaggio dai tassi di interesse quasi azzerati lo ha fatto durante la pandemia,” afferma Jones. “Le case in vendita sono ancora molto scarse e i prezzi sono ai massimi storici. Quindi, anche con tassi leggermente più bassi, l’accessibilità economica rimane un ostacolo e i proprietari di case con mutui del 3% saranno ancora riluttanti a spostarsi.”

In questo contesto Jones ravvisa opportunità nelle aziende che offrono un potenziale di utile solido nella maggior parte dei cicli economici ma non sono considerate puramente difensive. Ad esempio, il potenziale di utile per una società di elaborazione buste paga come Automatic Data Processing (ADP) tende ad aumentare in concomitanza con la crescita economica ed è stato meno impattato dalle crisi rispetto ai settori più ciclici grazie ai flussi di reddito ricorrenti.

Lo stesso vale per alcune società sanitarie, tra cui i distributori di farmaci e alcune tecnologie mediche, perché la domanda dei rispettivi prodotti tende a rimanere solida. Le società sanitarie nel complesso hanno impiegato molto tempo per normalizzarsi dopo la pandemia. Il controllo normativo associato alle elezioni ne ha inoltre penalizzato le valutazioni e le ha rese interessanti.

I megatrend come l’intelligenza artificiale rimangono importanti in qualunque ciclo economico. “Ritengo che l’IA sia la maggiore rivoluzione tecnologica dall’epoca di Internet, e aiuterà le aziende a incrementare l'efficienza,” afferma Jones. E questo potrebbe aprire un periodo di solida crescita economica, proprio come la tecnologia ha stimolato la crescita dell'economia negli anni Novanta. Stabilire esattamente quando potrebbero verificarsi questi salti di efficienza è difficile da prevedere e i mercati azionari potrebbero rivelarsi volatili, ma secondo Jones “il potenziale è interessante.” 

Il ritorno delle obbligazioni

Ciò che è ovvio è che i tagli dei tassi potrebbero comportare un calo dei rendimenti della liquidità rispetto al 5,0% offerto finora dai mercati monetari. Se la Fed taglierà i tassi nella misura prevista dai mercati, i rendimenti della liquidità potrebbero scendere rapidamente sotto il 3,0% il prossimo anno. Dinanzi alla prospettiva di un calo dei rendimenti della liquidità, gli investitori hanno iniziato ad accumulare fondi obbligazionari di qualità elevata nel 2024.

L’attuale contesto offre un buon potenziale di rendimento per il reddito fisso. “L’inflazione sta scendendo e la Fed ha ora rivolto l’attenzione alla crescita, aprendo una fase generalmente interessante per le obbligazioni,” afferma Atluri.

Con l’inflazione più vicina al target del 2%, la Fed ha ampio margine per tagliare i tassi ancora più rapidamente – oltre le attuali aspettative dei mercati – nel caso in cui si verifichi uno shock di crescita e aumenti il rischio di recessione. Storicamente il periodo migliore per le obbligazioni è quello dei tagli dei tassi, perché i prezzi salgono quando i rendimenti scendono. I rendimenti medi dell’Indice Bloomberg US Aggregate hanno nettamente superato la media dei proxy della liquidità durante i cicli di tagli dei tassi compresi tra settembre 1984 e settembre 2024.

Poiché le obbligazioni spesso si sono mosse in direzione opposta rispetto ai mercati obbligazionari, gli investitori ne beneficeranno. È quello che è accaduto quando i mercati azionari hanno perso terreno ad agosto e le obbligazioni si sono mosse al rialzo, sebbene non vi sia garanzia che la storia si ripeterà. “Ci stiamo avvicinando a un periodo di tranquillità momentanea a livello di volatilità dei tassi di interesse, ma la Fed non può eliminare il ciclo di business. Per gli investitori, è un buon momento per considerare un upgrade del portafoglio passando a obbligazioni di qualità superiore che continuano a offrire un reddito solido e un potenziale di rendimento interessante con maggiori benefici legati alla diversificazione,” conclude Atluri.