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La Reserva Federal ha subido los tipos de interés aplicables a los fondos federales en 25 puntos básicos hasta situarlos en un rango de entre el 0,25% y el 0,50%, marcando así el inicio de lo que se prevé que sea un intenso proceso de endurecimiento monetario. El banco central se enfrenta al desafío de contener la inflación en un entorno en el que la crisis de las materias primas provocada por la invasión de Ucrania por parte de Rusia deteriora las perspectivas de crecimiento de la economía mundial.

Jerome Powell, presidente de la entidad, insistió en que el objetivo principal de la Reserva Federal es controlar la inflación, que se sitúa en el nivel más alto de los últimos 40 años, y señaló que el banco central hará todo lo necesario para acercarla a su objetivo. Powell también se mostró optimista sobre el crecimiento y el mercado laboral. «Todos los indicios apuntan a la solidez de la economía estadounidense», señaló. «Una economía que será capaz de crecer... en un entorno de endurecimiento de la política monetaria».

Seguimos pensando que la inflación va a mantenerse en niveles elevados y que la política monetaria va por detrás de la curva. Los mercados descuentan en torno a siete subidas de tipos de 25 puntos básicos en 2022. Powell parece confiar en que la economía estadounidense podría hacer frente a unos tipos de interés más altos, por lo que, salvo que se produzca un imprevisto importante, pensamos que la Reserva Federal mantendrá su trayectoria de endurecimiento durante el resto de 2022. El presidente de la entidad también dejó abierta la posibilidad de subir los tipos en 50 puntos básicos, pero no especificó qué es lo que podría llevar a adoptar esta medida. 

Powell insistió en que quiere ver una reducción de la inflación intermensual. A la Reserva Federal le preocupa cada vez más que la inflación acabe descontrolándose, y en sus últimas proyecciones señala que para 2023 podría subir los tipos por encima de su tasa neutral a largo plazo estimada en el 2,4%. El tipo neutral es un tipo de interés teórico en el cual la política monetaria no se considera ni expansiva ni restrictiva.

En consonancia con estas perspectivas, somos partidarios de posicionar las carteras de renta fija para un escenario de endurecimiento de las condiciones financieras, manteniendo una duración corta centrada en los títulos con vencimiento a dos años. Pensamos que va a continuar disminuyendo la pendiente de la curva de tipos de los títulos del Tesoro, con un aumento de los vencimientos más cortos mientras que los tipos de interés a largo plazo se mantienen en un rango estrecho.

También pensamos que los planes de endurecimiento cuantitativo podrían hacerse públicos en mayo y comenzar en junio, después de que la Reserva Federal vuelva a subir los tipos en su reunión de mayo. El banco central podría reducir su balance no sustituyendo los títulos de deuda que vayan venciendo. Aunque la venta activa de títulos es una posibilidad, no es la herramienta preferida por la entidad.

La escasez de mano de obra complica el panorama de inflación

La Reserva Federal continúa centrada en combatir la inflación a pesar del deterioro de las perspectivas de crecimiento como consecuencia de la guerra en Ucrania. Los indicadores de inflación subieron con fuerza en febrero. La inflación general se aceleró un 7,9% en términos interanuales y la subyacente un 6,4% Seguimos observando un aumento de las presiones sobre los precios en las principales categorías, y vemos una posibilidad del 50% de que el IPC vuelva a acelerarse en los próximos meses. En lo que respecta a la vivienda, que es el componente de mayor tamaño del índice de precios al consumo, los precios han aumentado un 4,8% interanual, su incremento más rápido desde principios de la década de 1990. Incluso si excluimos la vivienda y otras categorías de gran inflación, el IPC se mantiene en niveles elevados y muestra una tendencia al alza.

El incremento de los precios de los productos básicos, que van desde la energía a los metales, las materias primas y los productos agrícolas, también se trasladará a la inflación. El índice Bloomberg Commodity se ha duplicado en los últimos dos años, un aumento que no veíamos desde principios de la década de 1980. Lo más probable es que el impacto sea mayor entre los consumidores de rentas más bajas, ya que los alimentos y el gas representan un amplio porcentaje de su gasto.

Es probable que continúen los problemas en las cadenas de suministro, y la guerra provoca riesgos alcistas para los precios de los alimentos y la energía, por lo que los participantes en el mercado están descontando ya en los títulos de deuda un aumento de las primas de riesgo de inflación (una medida de la prima que los inversores exigen por la posibilidad de que la inflación pueda subir o bajar más de lo previsto durante el periodo en el que se mantiene un bono). La inflación implícita de los títulos del Tesoro estadounidense protegidos contra la inflación ha aumentado este año desde el 3,0% a aproximadamente el 3,5%, su nivel más alto desde el lanzamiento de la clase de activo. 

El crecimiento salarial y otros indicadores apuntan a una presión continua sobre el mercado laboral, que, según señaló Powell el pasado miércoles, ya había alcanzado un «nivel nada deseable» de rigidez. En febrero, se crearon en Estados Unidos 678.000 puestos de trabajo, lo que hizo caer la tasa de desempleo hasta el 3,8%. La tasa de participación en el mercado de trabajo subió al 62,3% en el mismo mes, su nivel más alto desde marzo de 2020, lo que significa que va a haber menos trabajadores fuera del mercado laboral. También estamos asistiendo a unas tasas de abandono del empleo históricamente elevadas, lo que muestra que los trabajadores confían en su capacidad para encontrar otro trabajo, normalmente con un sueldo mejor. Los ingresos medios por hora se estancaron entre enero y febrero, pero registran un aumento del 5,1% con respecto a los del año anterior.

En nuestra opinión, lo más probable es que la Reserva Federal continúe avanzando en su proceso de endurecimiento monetario con subidas de tipos consecutivas de 25 puntos básicos hasta que los tipos de interés se sitúen próximos a la tasa neutral. Sin embargo, no descartamos la posibilidad de que el banco central actúe con una mayor contundencia, al estilo de Paul Volcker. (En 1981, el entonces presidente de la Reserva Federal Paul Volcker aprobó fuertes subidas de tipos de interés para contener una inflación galopante.)

En lo que se refiere al impacto en la sociedad, la Reserva Federal habrá de tomar decisiones difíciles. Si mantiene la orientación expansiva de su política, permitiendo que la inflación se dispare, los precios de los alimentos y la energía serán los más propensos a acelerarse. Si pone en marcha un endurecimiento agresivo de su política y frena el crecimiento, el desempleo podría aumentar y se reducirían los aumentos salariales.

Perspectiva global

La Reserva Federal no es la única. La mayor parte de los bancos centrales europeos han anunciado un endurecimiento de sus políticas en las últimas semanas, ya que la inflación continúa superando sus objetivos.

El Banco Central Europeo (BCE) se mostró partidario de dicho endurecimiento en su reunión de marzo, haciendo pública su intención de poner fin a su programa de compra de activos en el tercer trimestre del año y, al mismo tiempo, preparando el terreno para una potencial subida de tipos de interés.

A pesar de los riesgos bajistas para el crecimiento que han surgido de la guerra en Ucrania, la presidenta del BCE, Christine Lagarde, centró sus declaraciones en los riesgos alcistas para la inflación e hizo hincapié en la «opcionalidad y flexibilidad» de la postura política del consejo de gobierno. El tramo corto de la curva del euro prevé que los tipos subirán unos 30 puntos básicos de aquí a final de año.

Por otro lado, el Banco de Inglaterra anunció una nueva subida de tipos, del 0,75%, que viene a sumarse a la subida de 25 puntos básicos y al inicio del endurecimiento cuantitativo pasivo anunciados en febrero.  En conjunto, todas estas medidas deberían llevar a un endurecimiento de las condiciones financieras en las principales economías desarrolladas.