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Après de longs mois d’attente, les taux américains sont finalement repartis à la baisse.

La Réserve fédérale américaine (Fed) vient en effet de réduire de 50 points de base (pb) son taux directeur, qui se situe désormais dans une fourchette comprise entre 4,75 % et 5 %. Les ménages, les entreprises et les États pénalisés par l’augmentation des coûts d’emprunt saluent sans doute cette décision, qui est une première depuis mars 2020, où la crise du Covid avait mis l’économie mondiale sous cloche. Les investisseurs, en revanche, doivent désormais réfléchir à ce que cela pourrait signifier pour leurs portefeuilles.

« D’après les données historiques, la première baisse des taux constitue un signal d’alerte. Mais puisqu’il faut un certain temps avant que les effets d’un cycle de détente monétaire se répercutent sur l’ensemble de l’économie, les investisseurs sont plutôt à l’affût de ce que la Fed entrevoit et de la manière dont l’économie se comporte », explique Caroline Jones, gérante de portefeuille actions chez Capital Group. « Les mots choisis par Jerome Powell, le président de la Fed, sont importants, et sa déclaration justifiant cette première baisse de taux peut être qualifiée de ‘neutre’, et donc cohérente avec un atterrissage en douceur de l’économie. »

La Fed a ainsi emboîté le pas à d’autres grandes banques centrales, et plus particulièrement à la Banque centrale européenne qui, sur fond de reflux de l’inflation, a procédé à une première baisse des taux en juin et à une seconde en septembre. En effet, si la croissance préoccupe les responsables politiques du monde entier, elle piétine davantage en Europe.

En ce qui concerne les États-Unis, le scénario d’une récession semble limité, selon la plupart des investisseurs, dont Caroline Jones fait partie. « Mais la crise sanitaire et le cycle de resserrement monétaire visant à contenir l’inflation qui s’en est suivie ont engendré des distorsions inhabituelles, qui peuvent rendre les données plus difficiles à interpréter », ajoute-t-elle. Et le fait de réduire les taux à quelques semaines de l’élection présidentielle pourrait accroître la volatilité ces prochains mois. « Maintenant que la première baisse est actée, il est possible que les investisseurs commencent à se positionner en vue du prochain grand évènement à leurs yeux, à savoir le scrutin présidentiel. »

Les investisseurs en obligations estiment pour leur part que le taux cible des Fed Funds sera ramené autour de 3 % d’ici décembre 2025. Est-ce trop, pas assez, ou juste ce qu’il faut ?

« Je suis rarement d’accord avec le consensus, mais cette fois-ci, cette estimation me semble plutôt juste », considère Pramod Atluri, gérant de portefeuille obligataire chez Capital Group. Si, comme prévu, l’inflation renoue avec l’objectif de 2 % fixé par la Fed, alors un taux directeur proche de 3 % semble raisonnable – à moins qu’une récession survienne.

La croissance ralentit, mais elle tient bon

Il y a déjà eu des baisses de taux alors que la croissance était positive.

Sur les sept cycles d’assouplissement monétaire observés depuis 1984, trois ont eu lieu hors récession. Au cours de ces trois cycles, le S&P 500 a progressé de 27 % en moyenne entre la première et la dernière baisse de taux, et quasiment tous les secteurs ont enregistré des progressions à deux chiffres.

Le cycle d’assouplissement monétaire en cours serait donc le quatrième hors récession.

Jusqu’à présent, plusieurs indicateurs montrent que l’économie américaine est stable. Le taux de chômage a reculé de seulement 4,3 % en juillet à 4,2 % en août. Bien qu’il soit supérieur au plus bas sur 50 ans atteint l’an dernier (3,8 %), il révèle une certaine stabilité du marché de l’emploi. Les créations d’emplois (142 000 en août) sont quant à elles inférieures aux prévisions, mais restent positives.

En parallèle, la croissance du PIB corrigé de l’inflation a atteint 3 % en rythme annualisé au deuxième trimestre 2024, selon les données du département américain du Commerce. Et d’après les chiffres du modèle GDPNow de la Réserve fédérale d’Atlanta publiés le 9 septembre, elle pourrait s’établir à 2,5 % au troisième trimestre.

La croissance américaine semble donc ralentir et tendre vers son rythme potentiel de long terme, que nos économistes estiment juste en dessous de 2 %. Or, la survenance d’un choc dans un contexte de croissance en berne augmenterait le risque de récession de l’économie américaine. Pramod Atluri se veut toutefois rassurant : « D’après mon analyse, la croissance décélère, mais elle reste solide : elle devrait se situer autour de 2 % au cours de l’année à venir, un niveau équivalent ou supérieur à son rythme potentiel ».

Selon Caroline Jones, le phénomène de « récession échelonnée » – dans lequel les secteurs de l’économie enregistrent une contraction et une reprise à des moments différents – a joué un rôle déterminant pour aider l’économie à se maintenir à flot, et ce même si les ménages à bas revenus font encore plus attention à leurs dépenses, comme le met en garde le distributeur de produits bon marché Dollar General.  

« Quand les entreprises évoquent un ralentissement de la demande, c’est parce qu’elles constatent un affaiblissement de la croissance de leur chiffre d’affaires, explique Caroline Jones. Ce fléchissement s’explique en partie par une inflation plus faible, et ce surtout concernant les prix des biens, puisque les prix des services ont tendance à être plus rigides. Car au total, la consommation corrigée de l’inflation a en réalité progressé. »

Les bienfaits de la baisse des taux d’intérêt

Le moral solide des consommateurs américains à hauts revenus est un autre facteur d’optimisme. « Ils ont un emploi, les prix des actions montent, leurs biens immobiliers ont pris de la valeur, et ils voyagent à l’étranger », analyse Caroline Jones. Et l’indice S&P 500 a gagné près de 18 % entre début janvier et le 18 septembre.

« La détente monétaire devrait avoir un impact positif sur les secteurs plus sensibles à l’évolution des taux d’intérêt, comme ceux de l’immobilier résidentiel, de l’automobile, des prêts à la consommation et de l’immobilier d’entreprise, particulièrement fragilisé. Ces effets positifs pourraient d’ailleurs compenser le ralentissement progressif du marché de l’emploi et permettre un atterrissage en douceur de l’économie », ajoute Pramod Atluri.

Cela dit, il apparaît peu probable que les achats importants, d’une maison par exemple, se redressent à court terme. « Les ménages ont profité des taux d’intérêt quasi nuls pendant la crise sanitaire pour déménager ou refinancer leurs crédits, explique Caroline Jones. Désormais, l’offre de logements à vendre est très limitée et les prix n’ont jamais été aussi élevés. Dans ces conditions, même si les taux reculent un peu, l’immobilier restera peu accessible et les propriétaires bénéficiant de crédits à 3 % éviteront de déménager. »

Compte tenu de ces éléments, Caroline Jones cible les sociétés offrant un potentiel de résultats réguliers dans la plupart des cycles économiques, mais qui ne sont pas considérées comme étant purement défensives. Par exemple, le potentiel de résultats d’une société spécialisée dans la gestion de paie comme Automatic Data Processing (ADP) a tendance à augmenter parallèlement à l’accélération de la croissance économique, tout en étant moins affecté par un ralentissement conjoncturel que des sociétés de secteurs plus cycliques, car elle s’appuie sur un flux de revenus récurrents.

Il en va de même pour certains acteurs du secteur de la santé, comme les fabricants et distributeurs de médicaments et de technologies médicales, qui bénéficient d’une demande généralement stable – il suffit de voir la lenteur avec laquelle leur activité s’est normalisée depuis la fin de la crise sanitaire. De plus, les débats politiques sur les prix des traitements dans le cadre de la campagne présidentielle américaine ont fait reculer les valorisations à des niveaux pour le moins attrayants.

Enfin, les mégatendances comme l’intelligence artificielle (IA) demeurent pertinentes, et ce quelle que soit la conjoncture. Caroline Jones en est convaincue : « En tant que plus grande révolution technologique depuis la création d’Internet, l’IA devrait être une importante source de gains d’efficacité pour les entreprises ». Voilà qui, à son tour, pourrait générer une période de solide croissance, semblable à l’époque faste des années 1990 portée par l’essor d’Internet. Il est toutefois difficile de prévoir exactement quand ces gains d’efficacité pourraient se produire, et dans l’intervalle, il faudra sans doute composer avec des épisodes de volatilité sur les marchés actions. Quoi qu’il en soit, « l’IA offre un potentiel attrayant », selon Caroline Jones. 

Les obligations connaissent un nouveau souffle

Avec les baisses de taux, il faut s’attendre à ce que les rendements des liquidités – jusqu’à présent de l’ordre de 5 % – deviennent moins intéressants. Si la Fed réduit ses taux directeurs autant que les marchés l’anticipent, alors les taux sur les liquidités pourraient passer sous la barre des 3 % au cours de l’année à venir. Face à ce scénario, les investisseurs ont déjà commencé à arbitrer en faveur d’obligations de qualité.

Dans l’environnement actuel, le potentiel de rendement des actifs obligataires semble raisonnable. « Maintenant que l’inflation a reflué, la Fed s’attelle désormais à soutenir la croissance, ce qui constitue un contexte généralement attrayant pour les investisseurs en obligations », explique Pramod Atluri.

Avec une inflation proche de son objectif de 2 %, la Fed dispose désormais d’une importante marge de manœuvre pour abaisser les taux plus rapidement – encore plus vite qu’anticipé par les marchés – en cas de choc inattendu ou d’augmentation du risque de récession. Les données passées montrent que les obligations ont tendance à enregistrer les meilleures performances durant les cycles de baisses de taux, qui font mécaniquement monter les cours obligataires. Par exemple, le rendement moyen de l’indice Bloomberg US Aggregate a nettement dépassé celui des liquidités au cours des cycles de détente monétaire orchestrés entre septembre 1984 et septembre 2024.

Les investisseurs en obligations devraient également profiter de la corrélation négative en vertu de laquelle les obligations ont tendance à progresser quand les actions reculent, comme ce fut le cas en août dernier – mais la prudence s’impose, car l’histoire ne se répète pas forcément. Comme l’explique Pramod Atluri, « nous traversons actuellement un épisode bienvenu de faible volatilité liée aux taux d’intérêt. Cela dit, il faut rester conscient que les moyens déployés par la Fed ont leurs limites. » Et de conclure : « Pour les investisseurs, le moment semble donc bien choisi pour diversifier leur portefeuille dans des obligations de qualité supérieure, afin de continuer à bénéficier d’un potentiel de revenus et de rendement solides. »