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Le obbligazioni offrono oggi un'opzione ragionevole al dilemma che gli investitori devono affrontare: come posizionarsi ora che i mercati oscillano fra le speranze di un "atterraggio morbido" e le preoccupazioni di una recessione? Dopo un 2022 difficile, il reddito fisso è tornato ad adempiere al suo ruolo di fonte di stabilità e diversificazione.

Al contempo, la Federal Reserve non ha lasciato altra scelta agli investitori, se non continuare a indovinarne le mosse. Durante la riunione di giugno, i responsabili politici hanno mantenuto invariati i tassi di riferimento tra il 5,0% e il 5,25%, lasciando però aperte le porte a ulteriori aumenti, in un contesto di dati solidi sul mercato del lavoro e di inflazione persistente. Le banche centrali si aspettano di chiudere l'anno a un tasso del 5,60% il che implicherebbe altri due incrementi.

I mercati hanno ripetutamente dovuto riadattare le aspettative: un settore dei consumi resiliente, infatti, ha costretto la Fed ad alzare i tassi, alimentando palesemente le previsioni di una recessione. Nell'universo obbligazionario, questo suggerisce un maggiore potenziale di reddito e nuove opportunità.

"La possibilità che gli Stati Uniti cadano in recessione il prossimo anno resta elevata in quanto le conseguenze dell'aggressiva campagna di aumento dei tassi della Fed si stanno trasferendo all'economia", afferma Pramod Atluri, gestore di portafoglio obbligazionario. Una pausa consentirebbe alla Fed di osservare gli effetti dei maggiori costi di finanziamento e di condizioni di prestito più restrittive.

Nonostante le previsioni di una recessione relativamente modesta, pare che gli investitori si aspettino l'inevitabile. Con la fuga verso la liquidità, i fondi del mercato monetario sono schizzati a un record di 5.200 miliardi di dollari. Al contempo, le obbligazioni hanno registrato moderati guadagni nel periodo da inizio anno al 13 giugno 2023.

Uno dei motivi di questo rilancio è da ritrovarsi nel calo dell'inflazione dal picco dello scorso anno - rallentamento che potrebbe rivelarsi duraturo. "Se l'economia rallentasse ulteriormente a seguito di una politica monetaria restrittiva e di una riduzione dei prestiti bancari, questa tendenza dovrebbe proseguire e l'inflazione dovrebbe quindi scendere, avvicinandosi al target del 2% fissato dalla Fed", spiega Atluri. 

Una corsa al reddito con qualche ammortizzatore

Tassi più elevati implicano anche un reddito maggiore. L'Indice Bloomberg Global Aggregate, un parametro di riferimento ampiamente utilizzato per i mercati obbligazionari investment grade (BBB/Baa e superiore), ha reso il 3,7% il 14 giugno 2023 rispetto a un tasso dell'1,3% del 31 dicembre 2021. A differenza dei precedenti rialzi registrati negli ultimi 10 anni, i rendimenti nei settori del reddito fisso si sono stabilizzati a questi livelli elevati. Ciò indica che lo scenario di forte reddito potrebbe finalmente persistere dopo decenni di tassi bassi e un 2022 molto doloroso.

L'aumento dei tassi implica anche che le obbligazioni sono meglio preparate ad assorbire la volatilità dei prezzi o dei tassi d'interesse, il che facilita l'ottenimento di rendimenti positivi. Il rendimento totale di un fondo obbligazionario consiste in distribuzioni, variazioni di prezzo e interessi pagati. Il fatto che gli interessi oggi siano più elevati funge essenzialmente da utile cuscinetto contro la volatilità.

Inoltre, quando la crescita peggiora o se emergono crisi inattese, le obbligazioni di alta qualità tendono a fornire l'importante vantaggio della diversificazione rispetto alle azioni. E vi spiego il perché: questi eventi spesso innescano una fuga verso i Treasury USA, con un conseguente impatto positivo sui prezzi obbligazionari man mano che i rendimenti cominciano a scendere. Analogamente, i rendimenti sarebbero destinati a scendere se la Fed intervenisse a sostegno della crescita con un taglio ai tassi.

Su questo fronte, un'inversione della curva dei rendimenti ha implicato per qualche tempo la possibilità di una recessione. Quando la Fed ha iniziato ad alzare i tassi a marzo 2022, quelli dei Treasury biennali sono saliti oltre i tassi a 10 anni. Questa inversione della curva dei rendimenti ha innescato una discussione particolarmente animata tra gli osservatori della Fed in Capital Group sulla possibilità di una recessione economica.

Secondo Atluri, la crescente esposizione ai tassi d'interesse può ora offrire agli investitori un'interessante combinazione di efficace diversificazione e potenziale di rendimento totale. Se l'economia dovesse indebolirsi, i rendimenti dei Treasury a breve termine potrebbero scendere, soprattutto a fronte di una maggiore probabilità di tagli ai tassi da parte della Fed. Al contempo, i rendimenti dei Treasury a lungo termine potrebbero rimanere ancorati o addirittura salire. Questi movimenti determinerebbero un irripidimento della curva dei rendimenti rispetto all'attuale stato fortemente invertito.

Spesa costante da parte dei consumatori

I consumatori continuano a spendere, il che ha contribuito a mantenere i bilanci delle aziende relativamente solidi. Nella maggior parte dei casi, le società dispongono di liquidità sufficiente per finanziare le operazioni e i piani di crescita.

Il premio che gli investitori pagano rispetto ai Treasury per detenere obbligazioni investment grade o high yield, o spread, è oggi più ampio rispetto ai livelli precedenti all'attuale ciclo di rialzo. Si prospetta quindi una certa difficoltà economica in futuro.

Molti investitori sono particolarmente cauti nell'aggiungere obbligazioni ad alto rendimento, che sono più rischiose delle controparti investment grade, poiché sono soggette a maggiori fluttuazioni di valore e a più rischi di perdita di reddito e capitale. La storia insegna però che, per chi cerca opportunità a lungo termine, investire in obbligazioni ai rendimenti attuali di circa l'8% promette rendimenti solidi.

Secondo il gestore di portafoglio Tara Torrens - che si aspetta un rallentamento - i fondamentali sono particolarmente importanti, in quanto la redditività delle aziende è sotto pressione in un quadro di incremento dei costi e dei tassi d'interesse.

"Ho posizionato i portafogli in modo più prudente nei settori ciclici, come la vendita al dettaglio, le automobili e qualunque altro ambito particolarmente esposto al segmento degli immobili commerciali. In questo contesto, preferisco le società più difensive e le obbligazioni che si posizionano più in alto nella struttura del capitale", aggiunge Torrens.

La qualità dell'universo high yield è migliorata, con quasi la metà del mercato che ha ottenuto il rating massimo (BB/Ba). Molte società con profili finanziari più rischiosi hanno infatti scelto di raccogliere fondi sul mercato del credito privato e dei prestiti con leva finanziaria. Il segmento del credito privato - dove il denaro viene concesso in prestito direttamente a società dei mercati privati piuttosto che pubblici - è cresciuto quasi cinque volte dal 2007.

Nel complesso, i default probabilmente aumenteranno, ma rimarranno contenuti rispetto alle recessioni precedenti. E mentre gli spread potrebbero aumentare in caso di flessione, gli investitori in attesa di punti di ingresso migliori potrebbero non vederli, dato il miglioramento del profilo sul fronte high yield.

Per le obbligazioni il meglio deve ancora venire?

Dopo un 2022 piuttosto duro, in cui il reddito fisso non ha offerto nemmeno la stabilità delle azioni, gli investitori potrebbero ora concedere alle obbligazioni una seconda occasione. I rendimenti sono allettanti e offrono un potenziale di reddito in tutte le asset class obbligazionarie. Un gestore attivo può cercare di fornire ulteriore valore gestendo la sensibilità ai tassi d'interesse, l'allocazione settoriale, la selezione dei titoli e altre leve.

"In prospettiva futura, con il calo dell'inflazione, il rallentamento della crescita e la fine del ciclo di aumento dei tassi da parte della Fed, mi aspetto che la volatilità dei tassi d'interesse diminuirà e i prezzi delle obbligazioni aumenteranno", afferma Atluri.

Man mano che le discussioni sulla recessione si fanno sempre più accese, gli investitori potrebbero ritrovare la fiducia nelle obbligazioni come fonte di relativa stabilità e reddito. Atluri conclude: "Abbiamo fatto molta strada rispetto a un anno fa e sono entusiasta delle opportunità che ci riserva il futuro".