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Le recul des taux d’intérêt depuis plus de 40 ans a offert aux investisseurs un puissant facteur de soutien, à l’origine de l’un des plus spectaculaires marchés haussiers de l’histoire. Mais que se passe-t-il lorsque les taux commencent subitement à remonter, tandis que l’inflation s’accélère à des niveaux qui n’avaient plus été observés depuis les années 1980 ? Nous n’allons pas tarder à le savoir.

Maintenant que la Réserve fédérale américaine (Fed) et de nombreuses autres banques centrales se sont engagées à relever leurs taux directeurs et à mettre fin à leurs programmes de relance, les investisseurs se retrouvent face à une question importante : l’ère de l’argent facile touche-t-elle à sa fin ? Comme d’habitude sur les marchés financiers, voilà une question à laquelle on ne peut répondre par un simple « oui » ou « non ».

« Si la fin de l’argent gratuit a probablement sonné, je ne pense pas que ce soit encore le cas de l’argent facile », estime David Hoag, gérant de portefeuille chez Capital Group qui suit de près les agissements de la Fed. « Les banques centrales feront le nécessaire pour ramener l’inflation sous contrôle, mais je doute qu’elles parviennent à aller suffisamment loin sans commencer à pénaliser l’économie réelle. »

Par exemple, comme David Hoag le fait remarquer, il y a peu de chances que la Fed rapproche son taux cible des Fed Funds – qui sert de guide pour les prêts au jour le jour entre les banques américaines et influence de nombreuses autres formes d’emprunt – de sa moyenne historique de long terme, située juste en dessous de 5,0 %. D’ailleurs, après la hausse de mars 2022, celui-ci s’établit actuellement dans une fourchette comprise entre 0,25 % et 0,50 %.

D’après David Hoag, la Fed ne devrait pas aller au-delà de 2,0 % environ. « Bien que cela représente une hausse significative par rapport à aujourd’hui, reconnaît-il, les taux seraient alors encore inférieurs à leurs niveaux historiques. En allant plus loin, la Fed risquerait de faire basculer l’économie américaine en récession. »

En ce moment, les anticipations des marchés sont supérieures, en raison des commentaires favorables à une hausse des taux émis ces dernières semaines par les responsables de la Fed. Le marché des futures table ainsi sur un taux de 3,0 % d’ici mars 2023, avec une hausse de 50 points de base lors de la prochaine réunion de la Fed qui débutera le 3 mai.

Au cours des 14 dernières années, la Fed a pris une mesure inédite en ramenant son taux directeur à près de zéro, d’abord en réaction à la crise financière mondiale de 2007–2009, puis pour soutenir l’économie américaine durant la crise due au Covid-19. Ses vastes programmes d’achat d’obligations ont également servi à maintenir les taux d’intérêt à long terme artificiellement bas.

« Les taux ne peuvent rester indéfiniment nuls », explique Darrell Spence, économiste chez Capital Group. « La période actuelle de taux zéro et d’augmentation du bilan des banques centrales touche à sa fin, mais je ne suis pas convaincu que l’on n’y reviendra pas un jour. »

On a trouvé le bouton « Argent facile »

La Fed, la banque centrale européenne et d’autres banques centrales ont trouvé le bouton « Argent facile » pour surmonter des périodes de grave crise financière, constate Darrell Spence, et il serait naïf de croire qu’elles ne s’en resserviront pas lorsque la prochaine crise éclatera.

Et d’ajouter, « Je suis sûr qu’a posteriori, nous trouverons de nombreuses raisons pour affirmer que c’était une mauvaise idée. Mais aujourd’hui, il est difficile de dire ce que nous aurions pu faire différemment, ou même comment nous pourrions procéder autrement à l’avenir. Un virage monétaire de ce type est pour ainsi dire irréversible. »

D’ici là, les investisseurs doivent se préparer à une volatilité accrue, car l’inflation élevée, le resserrement des politiques monétaires et la guerre en Ukraine continueront de déstabiliser les marchés. Pour Darrell Spence, le risque de récession est supérieur en Europe, laquelle est géographiquement proche du conflit Russie-Ukraine et tributaire des hydrocarbures russes, mais l’économie américaine commence elle aussi à ralentir sous le poids des difficultés d’approvisionnement et de l’augmentation des prix à la consommation.

Si Darrell Spence ne croit pas à l’imminence d’une récession aux États-Unis, il situe le risque d’un ralentissement dans une fourchette comprise entre 25 et 30 % d’ici 2023, en particulier si la Fed remonte significativement les taux.

Dans ces conditions, comment les investisseurs peuvent-ils tirer leur épingle du jeu dans un environnement de faible croissance et de hausse des taux ?

Les atouts d’un portefeuille « toutes saisons »

Aux États-Unis, faisant fi des craintes des investisseurs liées à un durcissement de la politique monétaire, les actions et les obligations ont progressé au terme de chaque cycle de hausse des taux. Depuis 1964, il y a eu 10 périodes correspondant à ce profil, au cours desquelles le S&P 500 a gagné 7,7 % en moyenne. Les obligations ont également bien résisté, puisque l’indice Bloomberg Barclays U.S. Aggregate affiche une hausse moyenne de 3,9 % au cours des sept cycles de hausse des taux survenus depuis 1983.

La période d’ajustement initiale peut être douloureuse, comme nous avons pu le voir au premier trimestre de cette année, au terme duquel le S&P 500 avait perdu 4,6 %. Les obligations ont elles aussi reculé de 5,9 %, marquant ainsi leur pire trimestre en 20 ans. Sur de plus longues périodes, cependant, les marchés ont eu tendance à s’adapter, et plus particulièrement, les investisseurs obligataires ont pu en profiter pour réinvestir à des taux supérieurs.

Soulignons que les résultats passés ne constituent bien entendu aucune garantie des résultats futurs. Et que nous ne nous sommes jamais retrouvés dans la situation actuelle, avec des banques centrales qui procèdent simultanément à la réduction de leur bilan (dont la taille dépasse largement les niveaux atteints après la crise financière mondiale) et au relèvement de leurs taux d’intérêt. Toutes sortes de problèmes peuvent ainsi survenir.

Face à une telle incertitude, Diana Wagner, gérante de portefeuille chez Capital Group, estime que la construction d’un portefeuille « toutes saisons » est d’autant plus judicieuse.

D’après elle, pour surmonter des périodes difficiles, les investisseurs adeptes de la gestion active doivent identifier des sociétés assorties de valorisations attrayantes et capables d’afficher des profits en hausse, et ce, quelle que soit la conjoncture économique.

Comme elle l’explique, à la différence de ce que l’on a pu observer en 2021, où des sociétés technologiques pourtant déficitaires ont vu leurs cours boursiers progresser, « Les modèles économiques ne laissant pas entrevoir une trajectoire vers la rentabilité dans un délai raisonnable n’ont pas leur place dans l’environnement actuel ».

Cela ne signifie toutefois pas que les valeurs de la tech se retrouveront à la traîne. La preuve, le secteur des technologies de l’information a généré des résultats solides au cours des quatre dernières périodes de hausse des taux. Mais il faut se montrer extrêmement sélectif.

Diana Wagner cite Microsoft, UnitedHealth et Marsh & McLennan comme exemples d’entreprises qui ont affiché des qualités « toutes saisons » par le passé.

« Dans un marché où la croissance peut être anémique, je privilégie les sociétés qui, grâce à leur niveau élevé de rentabilité sur fonds propres, à leurs faibles coûts de production et à leur solide pouvoir de fixation de leurs prix, ont déjà démontré leur capacité à prospérer malgré un contexte peu propice. »

Enfin, le niveau des valorisations est essentiel.

« Je pense que la fin de l’ère où le niveau des valorisations était accessoire a sonné », conclut Diana Wagner.