Capital Ideas^TM

Aan het begin van het nieuwe jaar is het duidelijk welke uitdagingen ons te wachten staan. De rente staat hoog. Er komen verkiezingen aan. En veel aandelenindexen staan op een recordhoogte. Vormen deze ontwikkelingen de opmaat naar een teleurstellende pullback of een nieuwe bull run?

In dit uitgebreide vraag&gesprek laat portfoliomanager Rob Lovelace zijn licht schijnen over de koers van de markten, de opkomst van de Magnificent Seven, het renteklimaat en een aantal beleggingsthema's die bepalend zijn voor de keuzes voor zijn portefeuille.

Wat verwacht je van de markt in 2024?

Als we naar de markt van vandaag kijken, zien we overeenkomsten met de Nifty 50-periode van de jaren zestig en zeventig, de dotcom-zeepbel eind jaren negentig en met de jaren in de aanloop naar de kredietcrisis in 2008-2009. Als we kijken naar wat er nu gebeurt, dan zien we dat de Magnificent Seven (Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia en Tesla) opvallend hoge winsten boeken. Beleggers maken zich terecht zorgen over de waarderingen van die bedrijven en de krapte in de marktwinst. In die groep zijn er duidelijk overeenkomsten met de Nifty 50 (o.a. IBM, Sears, General Electric) en ook nu zijn er zorgen over marktconcentratie.

Het is niet zo dat de situatie toen precies hetzelfde is als nu, maar er zijn wel gelijkenissen. In alle drie gevallen was er sprake van een marktdaling die gepaard ging met een economische gebeurtenis, een recessie. Het waren ook lange marktcycli. Het was niet een scherpe daling zoals tijdens de pandemie of zoals bij de beurskrach in 1987. Hier gingen jaren overheen. Als de situatie vandaag enigszins vergelijkbaar is, dan moeten we rekening houden met een behoorlijke volatiliteit in 2024. Dit is ook een verkiezingsjaar en verkiezingsjaren zijn vaak volatiel. Als portfoliomanager houd ik daar rekening mee. En ik ben voorbereid op wat daarna komt, namelijk een aanhoudende periode van herstel.

Vind jij dat de Magnificent Seven overgewaardeerd zijn?

Het is meer een soort waarschuwingssignaal. Als een sector of een geconcentreerde groep aandelen zo sterk afwijkt van de rest, moet je alert zijn omdat dit vaak een waarschuwingssignaal is. Of het nu gaat om de financiële sector, zoals toen bij de wereldwijde kredietcriis, om internetaandelen aan het eind van de jaren negentig of om olievoorraden op verschillende momenten, de markt wijst je op iets waar jij kennis van moet nemen.

Deze zeven aandelen zijn nu goed voor bijna 30% van de S&P 500 Index. Als belegger kun je hier niet omheen. We hebben nog eens goed gekeken naar de Nifty 50. Dat bleek overigens niet om 50 aandelen te gaan, maar eerder om iets van 40. Uit dat onderzoek zijn belangrijke lessen naar voren gekomen. Als groep waren die om en nabij 40 aandelen overgewaardeerd. Als groep stegen ze hard en toen kelderden ze ook hard. Maar ongeveer de helft daarvan was de moeite waard om de hele periode aan te houden, omdat ze er uiteindelijk weer bovenop kwamen.

Het is niet zo zwart-wit, niet in de zin van: “Deze groep aandelen is overgewaardeerd en daarom moeten we die niet willen hebben.” Ik zou eerder zeggen: het is aan jou of je ze links wilt laten liggen. Maar daarbij wil ik ook opmerken dat je ze, net zoals bij de Nifty 50, niet als groep koopt, want ze zijn niet echt een groep. Het is niet één sector. Ze worden niet aangejaagd door dezelfde factoren.

De motor achter Tesla is anders dan die achter Netflix, Meta of Microsoft. The Magnificent Seven is een fenomeen op zich. En wat het fenomeen je zegt, is dat de markt een risico inhoudt. Maar het zegt je niet of je moet kopen, aanhouden of verkopen. En dat is het voordeel van actief beheer. De passieve belegger gaat voor de hele groep. Actieve beleggers kiezen op basis van de fundamentals en de vooruitzichten van elk bedrijf. Zo zie ik het.

Is een hogere rente slecht voor de aandelenmarkt?

Mensen gaan er vaak van uit dat hogere rentes slecht zijn voor aandelen en lagere rentes goed. Maar het hangt helemaal af van het bedrijf en de sector, hoe het uitpakt en hoe lang het duurt. Dus die regel gaat niet zo maar op. Wat we tot nu toe hebben gezien, is dat de markten sterk zijn, niet omdat de rentetarieven stegen of daalden, maar omdat de economie overeind is gebleven. We gingen ervan uit dat we door een hogere rente in een recessie zouden belanden. Dat zou slecht zijn voor de winst van bedrijven en die winst, dat is uiteindelijk waar het de markt om is te doen. Maar in veel verschillende bedrijven en sectoren zagen we juist veel hogere winsten.

Toen bleek dat de Federal Reserve en andere centrale banken de rentetarieven agressief verhoogden, trok de markt zich daar veel minder van aan dan we hadden verwacht. Hieruit blijkt nog maar eens dat een hoge rente niet altijd wijst op een dalende markt. En dat een lage rente niet altijd gelijkstaat aan een stijgende markt.

Vergeet niet dat het klimaat nu ook anders is. Nu de rente zo hoog staat, gaan mensen ervan uit dat de rente ook weer zal dalen. Iedereen gaat daarvan uit en het is nu alleen afwachten wanneer die zal dalen en hoeveel. Ook daarom denk ik dat er een neerwaarts risico is. Het risico bestaat dat de rente langer hoog blijft, en dat is nog een reden waarom ik denk dat in de huidige situatie het neerwaartse risico voor de markt groter is.

Hoeveel zorgen maak je je over de volatiliteit in het verkiezingsjaar?

Verkiezingsjaren zijn altijd volatiel. Markten willen zekerheid en het probleem bij de laatste Amerikaanse verkiezingen was telkens niet zozeer welke partij er won, maar het feit dat er niemand overtuigend won. Ik denk dat de situatie deze keer vergelijkbaar zal zijn en dat niemand tevreden zal zijn, wat de uitslag ook wordt. Het kan zijn dat er rechtszaken komen. Er kunnen protesten komen. En dat is nooit goed voor de markt. Tijdens de campagnetijd zal de markt waarschijnlijk af en toe wat sterker zijn, maar als de verkiezingen dichterbij komen, gaan mensen zich zorgen maken.

En tegen het einde van het jaar, als de winnaar zich opmaakt voor zijn inhuldiging en bekend is wie er in het kabinet komen, zullen de mensen zeggen: "Oh, die kandidaat staat me misschien niet aan, maar het kabinet ziet er goed uit." En dan wordt er een basis gelegd van waaruit de markten weer terug kunnen komen.

Zijn verkiezingen voor jou een belangrijke factor bij het nemen van beslissingen over beleggingen?

In principe kijk ik verder dan de verkiezingscyclus en streef ik naar een langere holding period in mijn portefeuilles van zo'n acht jaar, zeg maar twee presidentiële termijnen. Dat neemt niet weg dat er door de onzekerheid in een verkiezingstijd soms juist aantrekkelijke instapmomenten ontstaan om te beleggen in bedrijven die onderwerp worden van het politieke debat.

Een goed voorbeeld hiervan is de farmaceutische industrie waar dit wel vaker gebeurt als de politiek de hoge prijzen van medicijnen aan de kaak stelt. Als iedereen zich druk maakt over nieuw overheidsbeleid dat schade toebrengt aan een specifieke sector, dan is die zorg vaak overdreven. De politiek richt soms het vizier op topbedrijven en dat kan interessante beleggingsmogelijkheden opleveren. Tijdens een verkiezingscampagne ben ik op dit soort zaken gespitst.

Naar welke beleggingsthema's gaat je belangstelling momenteel uit?

Bij mij staat gezondheidszorg bovenaan mijn lijst. Binnen de sector zijn er twee belangrijke ontwikkelingen gaande. Allereerst is er de enorme belangstelling voor de zogenaamde GLP1-agonisten, medicijnen, zoals Ozempic en Wegovy, die helpen bij gewichtsbeheersing en het onderdrukken van de eetlust. Daarnaast zijn er de gepersonaliseerde medicijnen, het maken van medicijnen die speciaal op het individu zijn afgestemd door het in kaart brengen van het DNA.

Dit zijn veelbelovende spannende ontwikkelingen die echt baanbrekend kunnen zijn. We kijken ook naar de mogelijke (positieve of negatieve) invloed van deze ontwikkelingen op andere bedrijven. Uit onderzoek blijkt dat deze medicijnen niet alleen helpen bij het onderdrukken van de eetlust, maar dat ze ook effect kunnen hebben op bepaald soort gedrag, zoals alcoholgebruik, gokken en andere gewoontes waarbij impulsbeheersing een rol speelt.

Als beleggers moeten we nadenken over wat dat betekent voor producenten van alcoholische dranken, de gokindustrie, levensmiddelenfabrikanten en een breed scala aan andere bedrijven. Het kan nog wel even duren voordat deze gevolgen zichtbaar worden, maar de aandelen zullen al eerder gaan bewegen, en dat is iets waar we momenteel veel onderzoek naar doen. Deze domino-effecten kunnen een belangrijke rol gaan spelen. Sommige bedrijven winnen de strijd, andere delven het onderspit. Als langetermijnbeleggers moeten we met verschillende scenario's rekening houden.

En behalve gezondheidszorg?

De opkomst van kunstmatige intelligentie (AI) is iets om goed in de gaten te houden. Anders dan in de gezondheidszorg is het voor mij minder duidelijk wie hier nu direct van profiteren. We denken dan automatisch aan computerchipbedrijven, maar zelfs daar ben ik er niet zeker van dat de winsten zullen aanhouden op het niveau dat we nu zien. Ik denk dat we allemaal beginnen in te zien dat het leuk en nuttig is om een AI-product te hebben dat 90% trefzeker is, maar dat het niet de levensgrote bedreiging voor banen vormt waar we eerder zo bang voor waren.

Zoals we eerder al zagen bij de gig-economie, denk ik niet dat er door AI veel banen zullen verdwijnen. Er zullen alleen verschuivingen plaatsvinden en dat zal op verschillende manieren gevolgen hebben voor werknemers, wat weer gevolgen kan hebben voor lonen en secundaire arbeidsvoorwaarden. Ik denk dat elke onderneming te maken krijgt met AI, maar op minder voorspelbare manieren dan vaak wordt gedacht. Het is dus iets dat we goed in de gaten moeten houden, en we moeten afwachten hoe het in de verschillende sectoren uitpakt, niet alleen in de technologiesector.

Wat verwacht je van de aandelenmarkt op de lange termijn?

Als het gaat om de samenstelling van de aandelenmarkt op de lange termijn, heb ik op school als vuistregel geleerd dat 7% het gemiddelde is. Voor alle duidelijkheid, dat was geen garantie en de markten bewogen toen net zo hard als nu. En wat waarschijnlijk nog belangrijker is, het was niet gecorrigeerd voor inflatie. Toen ik aan het begin van mijn carrière stond, was de helft van het verwachte rendement alleen inflatie, en de andere helft of misschien minder was reëel. In die tijd dachten we dat als de inflatie afnam, het totale rendement op de markt ook zou dalen.

Wat zo fascinerend is, is dat het niet alleen niet is gedaald, maar zelfs is gestegen. Als je nu naar de langetermijncijfers kijkt, dan is de samenstelling van de Amerikaanse aandelenmarkt sinds de jaren zeventig, zelfs als we rekening houden met de bearmarkt in 2022, ruim 9%. Wat zo bijzonder is aan de manier waarop de aandelenmarkt werkt, is dat zolang je bedrijven hebt die geweldige dingen doen, waardoor ze kunnen groeien en nieuwe producten kunnen maken, het als een soort vliegwiel werkt. Voor beleggers is het een meetkundig en geen rekenkundig proces.

We hebben het gehad over wat er allemaal gebeurt in de gezondheidszorg, op het gebied van technologie, AI en economische groei in het algemeen. En ook al is de economische groei over de gehele linie gematigd, op de aandelenmarkt gebeurt er wel een hoop goeds met bedrijven. Daarom ben ik nog steeds positief over de lange termijn. Ik blijf bij mijn 7%.