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È da più di un anno che gli investitori si chiedono cosa potrebbe indurre la Federal Reserve a cambiare corso e a rallentare l'aggressivo ciclo di rialzo dei tassi intrapreso. La risposta potrebbe arrivare dal crollo di SVB Financial, capogruppo di Silicon Valley Bank.

Il crollo della sedicesima banca statunitense ha radicalmente modificato le prospettive dei tassi d'interesse per il resto del 2023 (e oltre) in quanto il mercato riflette sulla possibile reazione della Fed e delle altre banche centrali alle crescenti turbolenze nel settore. A fronte dei timori per lo spettro di un effetto-contagio, sono finite sotto pressione anche le banche europee, costringendo le autorità di regolamentazione a intervenire e a sostenere istituzioni finanziarie instabili.

Nel fine settimana, UBS, il colosso bancario svizzero, ha accettato di acquisire Credit Suisse, la sua storica rivale, per oltre 3 miliardi di dollari con un accordo incoraggiato dalle autorità di regolamentazione per contribuire a ripristinare la fiducia nel sistema bancario globale.

Il rapido evolversi di questi eventi ha determinato un contesto in cui la Fed, che sicuramente intendeva aumentare i tassi solo due settimane fa, si vede ora intenta ad attenuare l'aggressività dei propri toni e potrebbe persino iniziare a tagliare i tassi entro la fine dell'anno.

Mercoledì, la Fed ha aumentato i tassi di riferimento di 25 punti base, ma i funzionari della banca centrale statunitense hanno omesso i riferimenti alla necessità di "costanti" aumenti dei tassi presenti nella formulazione dei precedenti comunicati ufficiali di politica monetaria. Inoltre, secondo Pramod Atluri, gestore di portafoglio, il repentino declino dei rendimenti obbligazionari nelle ultime due settimane fa sì che gli investitori si aspettino una riduzione dei tassi da parte della Fed a fronte del calo delle aspettative di crescita economica e dell'inflazione.

"Gli squilibri attualmente rilevati nei mercati finanziari segnalano una nuova difficile fase per la Fed", afferma Atluri. "Conoscevamo i rischi di una delle campagne di stretta monetaria più aggressive della storia. Questa ha chiaramente messo a nudo alcune delle vulnerabilità del sistema bancario e, di conseguenza, potremmo essere prossimi alla fine dei cicli di rialzo dei tassi."

Aumenta il rischio di recessione

Se gli investitori si aspettavano una recessione quest'anno, e molti ne erano convinti, aggiungere una crisi bancaria al mix peggiora sensibilmente le prospettive, sostiene Jared Franz, economista di Capital Group.

Uno dei motivi per cui i rendimenti obbligazionari stanno perdendo quota così rapidamente è la previsione di recessione che gli operatori di mercato manifestano ora più apertamente di quanto non facessero prima della crisi della SVB. Un ottimo indicatore è rappresentato dall'inversione della curva dei rendimenti, in cui il rendimento dei Treasury USA a breve termine è superiore a quello delle obbligazioni a più lunga scadenza.

"Questo è l'indicatore di recessione più affidabile di cui disponiamo", spiega Franz.

Le recessioni con la componente del settore bancario sono generalmente peggiori, in media, rispetto alle fasi economiche negative più tipiche, afferma Franz. Ciò accade perché le banche tendono generalmente a inasprire i criteri di concessione dei prestiti, il che ha un effetto domino sul resto dell'economia in quanto ottenere finanziamenti diventa più difficile per le aziende e i privati. Franz aggiunge che di conseguenza potrebbero risentirne anche la spesa al consumo e le assunzioni a fronte di un aumento del risparmio da parte dei privati e degli annunci di licenziamenti da parte delle imprese.

Franz prevede un calo del prodotto interno lordo statunitense di circa l'1,5-2,0% per l'intero anno, rispetto a un calo precedentemente stimato dell'1,0%. "Si tratterebbe comunque di un livello ben al di sotto della debolezza recessiva registrata durante la crisi finanziaria globale dal 2007 al 2009, quando il PIL è sceso del 4,3%, il che evidentemente non riguarda il presente", sottolinea Franz.

E per quanto riguarda l'inflazione?

Il problema per la Fed è che l'inflazione continua a restare elevata. Su base annua, l'indice dei prezzi al consumo negli USA si è attestato al 6% a febbraio, superando di gran lunga l'obiettivo del 2% fissato dalla Fed. Ciò potrebbe mettere sotto pressione i funzionari della Fed che potrebbero cercare di evitare un taglio dei tassi troppo prematuro. Potrebbero invece aspettare di vedere l'entità dell'irrigidimento delle condizioni finanziarie nei prossimi mesi, in caso di ulteriori criticità nel settore bancario o altrove.

"Per la Fed la lotta contro l'inflazione è ancora in atto", spiega Franz. "Paradossalmente, il fallimento della SVB può aiutare i funzionari della Fed a raggiungere l'obiettivo di irrigidire le condizioni finanziarie, in modo che la domanda scenda di pari passo con le pressioni inflazionistiche.

"Questa situazione si manifesta da due sole settimane, pertanto è difficile dire come finirà per concretizzarsi. Molto dipende dalla risposta delle autorità e dal fatto che il contagio si diffonda o meno ad altre banche. Si tratta di una situazione incerta e non credo che nessuno abbia tutte le risposte, ma si spera di porre le domande giuste."

Banche in difficoltà? Ci siamo già passati

Will Robbins, gestore di portafoglio di Capital Group ed ex analista bancario, continua a riporre fiducia nella solidità generale del sistema bancario statunitense. Crede che ci vorrà semplicemente del tempo prima che le turbolenze inizino a placarsi. Le autorità di regolamentazione hanno agito tempestivamente per contenere il panico tra gli investitori delle banche regionali, osserva Robbins, e le banche più grandi sono intervenute per finanziare i tentativi di salvataggio.

"Ci siamo già passati", afferma Robbins, che si occupa del settore bancario da oltre 30 anni. "Si tratta di una corsa agli sportelli di vecchio stampo. Ci sarà un po' di confusione e ci vorrà del tempo per risolvere il problema. Ma a mio avviso siamo ben posizionati per superare questo momento".

Robbins prevede che vi saranno svariati interventi a seguito del crollo della SVB, tra cui un drastico inasprimento dei criteri di concessione dei prestiti, normative più rigorose per le banche di piccole e medie dimensioni e conseguenti pressioni sulla loro capacità di generare utili solidi.

"Nel lungo termine, penso che il potere reddituale delle banche più piccole sarà compromesso a causa dell'applicazione di un regime normativo analogo a quello a cui sono state sottoposte le grandi banche dopo la crisi finanziaria", afferma Robbins. Tra le misure figuravano requisiti di capitale e liquidità più elevati, stress test periodici e restrizioni sulle tipologie di investimenti che le banche possono utilizzare nei propri portafogli obbligazionari. In generale, le banche con un patrimonio inferiore a 250 miliardi di dollari non sono state soggette a tali vincoli normativi.

Gli eventi si stanno evolvendo velocemente, avverte Robbins, quindi è importante che gli investitori continuino a monitorare la situazione.

"Le banche centrali si sono mosse tempestivamente per cercare di contenere la diffusione del contagio nel sistema finanziario", afferma Robbins. "Ci troviamo ancora nell'occhio del ciclone, quindi non possiamo prevedere l'esito finale".

Il principio del "troppo grande per fallire" costituisce ora un fattore positivo?

Come nel caso di tutte le crisi, anche questa presenta potenziali opportunità d'investimento, soprattutto per gli investitori con un orizzonte di lungo termine.

Le grandi banche statunitensi, ad esempio, stanno già registrando un massiccio afflusso di depositi in quanto la clientela passa dalle istituzioni regionali a quelle che considera porti sicuri, ossia le quattro banche principali: JPMorgan Chase, Bank of America, Citigroup e Wells Fargo.

Analogamente, altre grandi società con bilanci solidi e capacità di finanziare la propria crescita dovrebbero beneficiare, in termini relativi, di un contesto in cui diventa più difficile accedere ai mercati dei capitali. Le grandi società tecnologiche e di beni di consumo tecnologici da Apple ad Amazon potrebbero ritrovarsi ancora una volta al centro dell'attenzione nel caso in cui i tassi di interesse iniziassero a scendere in misura significativa.

"Queste sono le stesse società che hanno sottoperformato quando i tassi hanno iniziato a salire", spiega Robbins. "Ci sarebbe però da discutere sul fatto che si stiano ancora espandendo in un contesto di bassa crescita. Non hanno necessità di accedere al capitale per crescere. Inoltre, in molti casi hanno già finanziato i principali investimenti in conto capitale in un momento in cui il costo del denaro era molto più basso.

"Pertanto, qualora vi sia un'aspettativa di calo dei tassi o qualora si preveda almeno che i tassi non supereranno gli elevati livelli precedentemente stimati", continua Robbins, "le società orientate alla crescita potrebbero assumere più valore, in particolare le imprese già affermate che hanno finanziato la propria crescita anni fa."