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資本集團投資透視

長線投資

危機時期對企業進行投資

Todd Saligman

股票投資分析員

Chris Buchbinder

股票基金經理

Steve Watson

股票基金經理

2024年8月22日

新冠疫情爆發初期，由於港口官員斷然拒絕遊輪靠岸，全球遊輪被困海上。人們毫無根據地揣測這些遊輪正處於疫情危機的震央，導致乘客被困在船上數日。

當時遊輪業處於艱難時期。負責研究旅遊相關行業的股票分析員Todd Saligman憶述，不到一個月的時間，大型上市遊輪公司的股價下挫近80%。Saligman多年來一直密切關注該行業發展，但此次危機促使他進行更深入研究。

身為郵輪旅遊愛好者的Saligman解釋說：「當時人們普遍認為，不會再有人乘坐遊輪。我覺得這顯然是反應過度。」

旅遊與休閒公司從疫情中強勁反彈

圖表顯示，標普500酒店、度假村與遊輪子行業指數中的上市公司的股價於2020年1月至2024年8月期間大幅下跌，並於其後普遍回升。在新冠疫情爆發初期的跌市期間的跌幅為68%，而回升期間的回報為232%，超出疫情前水平。

資料來源：資本集團、標準普爾。截至2024年8月8日。

經過數週密集的基本因素研究，包括與資本集團的股票及固定收益團隊進行密切合作，得出的明確結論是：大型遊輪企業能夠從長時間的停運中倖存，部分受惠於其訂立的債務契諾中獨有的條文，有關條文為其提供一定的還款靈活性。

Saligman表示：「這促使我們採取行動」，而當時他已發現若干具吸引力的旅遊相關公司。

反觀今天，幾乎所有旅遊相關公司，都已從2020年的黑暗時期顯著復甦，尤其是遊輪公司。如今乘坐遊輪的人數超出疫情前水平，主要受惠於積壓需求的釋放，以及遊輪公司致力提升不同年齡的乘客的服務體驗。

質疑傳統智慧

這次遊輪事件正是在危機時期如何對企業進行投資的典型案例。進行這種投資需要投資者具備某些特質：願意質疑傳統智慧、樂於承擔風險、善於解讀公司資產負債表，並能夠忍受失眠困擾。

對於某些投資者，這成為他們的投資風格特徵。

基金經理Chris Buchbinder表示：「對我來說，好的投資機會是當受過教育的投資者從報章上得知為何應避免投資某一公司，但我們的分析卻認為剛好相反。我偏好尋找其他人不看好的機會。」

其中一個例子是：Boeing。除了疫情引致的供應鏈問題外，Boeing亦受長期勞工短缺和737 MAX噴氣式客機的安全問題所困擾，導致其股價受壓，使這家全球第二大飛機製造商陷入危機。

然而，即使負面消息纏身，事實情況是，在商用飛機製造領域，只有兩家公司佔據主導地位：歐洲的Airbus及美國的Boeing。兩家公司同樣實力雄厚，具有長期的優秀往績紀錄，幾乎沒有競爭對手，未完成的飛機訂單積壓長達數年。

Buchbinder承認：「如今，Boeing顯然面臨極具艱鉅的處境。該公司在許多方面出現執行失誤。但我不能忽略一個事實：Boeing在未來七至八年內生產的飛機都已經售罄。」

他補充說：「若Boeing能夠解決其製造問題，我相信其將能夠以吸引價格銷售其生產的所有飛機。我們採取的長線投資方針，讓我們能夠設法把握此類機會。」

公司領導層的變更（例如委任新行政總裁），可能亦預示著公司即將迎來轉機：Boeing的新任行政總裁剛於上週履新。

把握經濟衰退帶來的機遇

可能帶來吸引投資機遇的另一危機，就是經濟衰退。雖然無人樂見經濟衰退，以及其伴隨的失業及金融混亂，但衰退是經濟週期的必然部分，而且往往會導致本來有溢價的公司股票出現折讓。

事實上，縱觀美國股價走勢，過去34年裡，標普500指數在每次經濟衰退中均受到重創，但隨後均迎來強勁的復甦期。在市場見底後，兩年期投資的回報介乎47%（1990年代初經濟衰退之後）至105%（疫情相關的短暫經濟收縮後）。

美國股市在過去四次經濟衰退後均展現出韌性

圖表顯示過去四次經濟衰退及市場拋售期間的跌幅百分比，以及其後一年及兩年的回升。自2020年2月29日至2020年3月23日止新冠疫情拋售期間的跌幅為34%，其後一年及兩年分別回升78%及105%。自2007年10月9日至2009年3月9日止環球金融危機期間的跌幅為55%，其後一年及兩年分別回升72%及103%。自2000年3月24日至2002年10月9日止科網泡沫爆破期間的跌幅為47%，其後一年及兩年分別回升36%及50%。自1990年7月16日至1990年10月11日止1990年代經濟衰退期間的跌幅為19%，其後一年及兩年分別回升34%及47%。

資料來源：資本集團、標準普爾。回報數據代表標普500指數的累計總回報。截至2024年7月31日。

資本集團基金經理Steve Watson表示：「經濟動盪時期確實能夠為逆向投資創造機會。」雖然他並不需要經濟衰退才能找到困境公司，但當經濟環境不景氣時，困境公司的數量顯然更多。

評估「市場迴避」的行業

Watson回憶起1990年代初的一個典型例子，當時他擔任分析員，負責研究歐洲公用事業公司。英國的公用事業剛剛完成私有化，是「市場迴避的行業」。投資者當時並不習慣公用事業公司由私人擁有，而疲弱的經濟正在侵蝕該等公司的收入基礎。此外，英國工黨反對私有化，並被看好在即將到來的1992年大選中獲勝。

在此背景下，英國公用事業股票的估值顯得吸引，其偏低程度足以令Watson決定推薦該類股票，即使面臨巨大的經濟及政治風險。他認為該等公司需要進行私有化，從而能夠借助金融市場集資、更換現代化設施及最終提高價格。

英國公用事業股於1992年大選後強勁反彈

圖表顯示富時英國公用事業指數（FTSE UK Utilities Index）（價格水平）自1990年至1993年的折線圖。圖表起始數值為1990年1月1日的1,463點，並顯示該指數隨著時間出現的波動。兩個陰影區域顯示，在公用事業於1990年私有化後，於1990年及1992年分別下跌20%。在經歷該等跌幅後，價格水平穩步上升，到1993年12月31日升至2,681點的高位。1992年4月至1993年12月的陰影區域顯示英國大選後的回報為正75%。

資料來源：資本集團、富時羅素。1990年1月1日至1993年12月31日的指數水平。

由首相馬卓安（John Major）領導的英國保守黨，最終以多出21個席位的優勢贏得國會大多數議席，令民調機構及市場感到意外。英國公用事業股隨之飆升，不再是市場迴避的行業。Watson憶述：「這是我作為分析員的第一個重要決定。」

關注基本因素

這次經歷使Watson在接下來三十年的職業生涯中形成個人投資風格。他學會了分析時要退後一步，綜觀全局，關注基本因素及不受新聞媒體持續的雜音所干擾。

他表示：「作為一名投資者，我抱持的一個基本信念是，股市會在過度樂觀與過度悲觀之間持續擺動。這是在投資者心理推動下形成的市場特徵。我認為，我們能夠利用這些市場擺動為股東創造卓越回報。」

Watson強調，投資者應謹記市場不會總是出錯。在2007年至2009年環球金融危機爆發後，過早吸納銀行股給他帶來的教訓，仍歷歷在目。金融業用了頗長時間才復甦，銀行股在接下來十年內的回報乏善可陳。

儘管如此，如果投資者能夠堅定信念，掌握深入的基本因素研究技能，且有能力在其他人關注短期問題時，持有長遠投資視野，則危機時期投資有時能帶來豐厚的回報。

Watson解釋說：「重點在於嘗試看透當前動盪環境，放眼價值重現的光明未來。再者，沒有人不喜歡看到市場強勁復甦。」

Todd Saligman為現任股票分析員，擁有16年投資行業經驗（截至2023年12月31日），負責研究美國及歐洲航空航天與國防公司，以及航空公司及美國遊輪公司。他持有美國哈佛大學（Harvard）工商管理碩士學位及賓夕凡尼亞大學（University of Pennsylvania）學士學位。

Chris Buchbinder為現任股票基金經理，擁有28年投資經驗（截至2023年12月31日），他持有美國布朗大學（Brown University）經濟與國際關係學士學位。

Steve Watson為現任股票基金經理，擁有36年投資行業經驗（截至2023年12月31日）。他持有美國紐約大學（New York University）工商管理碩士學位和法國研究碩士學位，以及麻省大學（University of Massachusetts）學士學位。

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當時遊輪業處於艱難時期。負責研究旅遊相關行業的股票分析員Todd Saligman憶述，不到一個月的時間，大型上市遊輪公司的股價下挫近80%。Saligman多年來一直密切關注該行業發展，但此次危機促使他進行更深入研究。

身為郵輪旅遊愛好者的Saligman解釋說：「當時人們普遍認為，不會再有人乘坐遊輪。我覺得這顯然是反應過度。」

旅遊與休閒公司從疫情中強勁反彈

Saligman表示：「這促使我們採取行動」，而當時他已發現若干具吸引力的旅遊相關公司。

反觀今天，幾乎所有旅遊相關公司，都已從2020年的黑暗時期顯著復甦，尤其是遊輪公司。如今乘坐遊輪的人數超出疫情前水平，主要受惠於積壓需求的釋放，以及遊輪公司致力提升不同年齡的乘客的服務體驗。

質疑傳統智慧

這次遊輪事件正是在危機時期如何對企業進行投資的典型案例。進行這種投資需要投資者具備某些特質：願意質疑傳統智慧、樂於承擔風險、善於解讀公司資產負債表，並能夠忍受失眠困擾。

對於某些投資者，這成為他們的投資風格特徵。

基金經理Chris Buchbinder表示：「對我來說，好的投資機會是當受過教育的投資者從報章上得知為何應避免投資某一公司，但我們的分析卻認為剛好相反。我偏好尋找其他人不看好的機會。」

其中一個例子是：Boeing。除了疫情引致的供應鏈問題外，Boeing亦受長期勞工短缺和737 MAX噴氣式客機的安全問題所困擾，導致其股價受壓，使這家全球第二大飛機製造商陷入危機。

Buchbinder承認：「如今，Boeing顯然面臨極具艱鉅的處境。該公司在許多方面出現執行失誤。但我不能忽略一個事實：Boeing在未來七至八年內生產的飛機都已經售罄。」

他補充說：「若Boeing能夠解決其製造問題，我相信其將能夠以吸引價格銷售其生產的所有飛機。我們採取的長線投資方針，讓我們能夠設法把握此類機會。」

公司領導層的變更（例如委任新行政總裁），可能亦預示著公司即將迎來轉機：Boeing的新任行政總裁剛於上週履新。

把握經濟衰退帶來的機遇

可能帶來吸引投資機遇的另一危機，就是經濟衰退。雖然無人樂見經濟衰退，以及其伴隨的失業及金融混亂，但衰退是經濟週期的必然部分，而且往往會導致本來有溢價的公司股票出現折讓。

事實上，縱觀美國股價走勢，過去34年裡，標普500指數在每次經濟衰退中均受到重創，但隨後均迎來強勁的復甦期。在市場見底後，兩年期投資的回報介乎47%（1990年代初經濟衰退之後）至105%（疫情相關的短暫經濟收縮後）。

美國股市在過去四次經濟衰退後均展現出韌性

資本集團基金經理Steve Watson表示：「經濟動盪時期確實能夠為逆向投資創造機會。」雖然他並不需要經濟衰退才能找到困境公司，但當經濟環境不景氣時，困境公司的數量顯然更多。

評估「市場迴避」的行業

在此背景下，英國公用事業股票的估值顯得吸引，其偏低程度足以令Watson決定推薦該類股票，即使面臨巨大的經濟及政治風險。他認為該等公司需要進行私有化，從而能夠借助金融市場集資、更換現代化設施及最終提高價格。

英國公用事業股於1992年大選後強勁反彈

關注基本因素

這次經歷使Watson在接下來三十年的職業生涯中形成個人投資風格。他學會了分析時要退後一步，綜觀全局，關注基本因素及不受新聞媒體持續的雜音所干擾。

他表示：「作為一名投資者，我抱持的一個基本信念是，股市會在過度樂觀與過度悲觀之間持續擺動。這是在投資者心理推動下形成的市場特徵。我認為，我們能夠利用這些市場擺動為股東創造卓越回報。」

Watson強調，投資者應謹記市場不會總是出錯。在2007年至2009年環球金融危機爆發後，過早吸納銀行股給他帶來的教訓，仍歷歷在目。金融業用了頗長時間才復甦，銀行股在接下來十年內的回報乏善可陳。

儘管如此，如果投資者能夠堅定信念，掌握深入的基本因素研究技能，且有能力在其他人關注短期問題時，持有長遠投資視野，則危機時期投資有時能帶來豐厚的回報。

Watson解釋說：「重點在於嘗試看透當前動盪環境，放眼價值重現的光明未來。再者，沒有人不喜歡看到市場強勁復甦。」

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