Capital Ideas^TM

Es ist wie ein Déjà-vu, wieder einmal. Angesichts einer Inflation, die so hoch ist wie seit den 1970er Jahren nicht mehr, steigender Zinsen und einer Abschwächung der Konjunktur haben viele Menschen inzwischen Angst davor, Anlagen zu tätigen.

Dieses Gefühl hatte man zuletzt zu Beginn der COVID-19-Pandemie. Ich erinnere mich, dass ich meinen Kolleginnen und Kollegen eine berühmte Rede des ehemaligen Vorsitzenden der Capital Group, Jim Fullerton, vorgelesen habe. Diese Rede, die im November 1974 zu Zeiten einer lang anhaltenden Baisse gehalten wurde, vermittelte uns die dringend benötigte historische Einordnung und eine Dosis Optimismus, der damals Mangelware war.

Der mittlerweile als „Fullerton-Brief“ bekannt gewordene Text wurde in meiner Laufbahn mindestens fünfmal im Investmentteam der Capital Group in Umlauf gebracht. Meine frühere Kollegin, die pensionierte Aktienportfoliomanagerin Claudia Huntington, teilte ihn 1987 mit den Worten: „Ich habe diese Rede, eine meiner Lieblingsreden, für einen Zeitpunkt wie heute aufgehoben.“

Ich denke, er wurde so oft weitergegeben, weil Jim so gut auf den Punkt gebracht hat, was wir alle wissen: Vor der Morgendämmerung ist es immer am dunkelsten. Im Laufe der Zeit und mit der Zeit haben die Finanzmärkte eine bemerkenswerte Fähigkeit bewiesen, ein besseres Morgen zu antizipieren, selbst wenn sich die Nachrichten von heute denkbar schlecht anhören. 

Wir befinden uns wieder einmal auf unsicherem Terrain. Die Situation wirkt beängstigend und schrecklich. Es sind genau diese Gefühle, die diese Rede so zeitlos machen. Gerade dann, wenn das Umfeld so schwierig schien, haben sich die Märkte zu erholen begonnen. Wann diese Wende in diesem Zyklus eintritt, ist schwer zu sagen. Aber die Erfahrung aus der Vergangenheit lehrt uns, dass der Markt irgendwann die Wende schaffen wird – und das sollte ein gewisser Trost sein.

Im November 1974 dachten nur wenige, es sei ein guter Zeitpunkt, um zu investieren. Der Dow Jones hatte seit seinem Höchststand im Januar 1973 mehr als 40 % verloren. In seinem Brief erinnerte Fullerton an eine noch dunklere Zeit in der Geschichte unseres Landes – den April 1942.

Im Folgenden zitieren wir ausführlicher aus dem Brief:

Ein entscheidender Grund dafür, warum sich in den Köpfen der Anleger derzeit ein solch extremes Ausmaß an Pessimismus, Verwirrung und blankem Entsetzen breit macht, ist, dass die meisten Menschen auf keinerlei Erfahrungen zurückgreifen können, die mit diesem Marktrückgang vergleichbar wären.

Meine Botschaft an Sie lautet daher: „Nur Mut! Wir haben das alles schon erlebt. Es gab auch in der Vergangenheit solch lang andauernde Baissephasen. Gut gemanagte Fonds haben auch in der Vergangenheit solche Rückgänge verzeichnet. Und die Anteilinhaber dieser Fonds und wir als Branche haben überlebt und sind gediehen.“

Ich weiß nicht, ob wir die Talsohle dieses lang anhaltenden Baissemarktes schon erreicht haben (obwohl ich glaube, dass dies bei vielen Einzeltiteln bereits der Fall ist).

Jede Wirtschafts-, Markt- und Finanzkrise unterscheidet sich von vorherigen Krisen. Doch gerade in ihrer Unterschiedlichkeit liegt eine Gemeinsamkeit. Jede Krise zeichnet sich nämlich durch ganz eigene, neue und nicht wiederkehrende Faktoren, scheinbar unlösbare Probleme und offenbar logische Gründe für einen fundierten Zukunftspessimismus aus.

Auch heute gibt es umsichtige, erfahrene und angesehene Wirtschaftswissenschaftler, Banker, Anleger und Geschäftsleute, die Ihnen gut begründete, logische und dokumentierte Argumente dafür liefern können, warum diese Baisse anders ist, warum die wirtschaftlichen Probleme diesmal anders sind, warum es diesmal noch schlimmer kommen wird – und warum es deshalb kein guter Zeitpunkt ist, in Aktien zu investieren, auch wenn die Kurse niedrig erscheinen mögen.

Heute sagen die Leute: „Es gibt so viele verwirrende Ungewissheiten und so viele enorme Probleme, die uns – sowohl langfristig als auch kurzfristig – noch bevorstehen, dass es keine Hoffnung auf mehr als eine vorübergehende Erholung gibt, bis einige dieser Ungewissheiten ausgeräumt sind. Das ist etwas völlig Neues.“

Etwas völlig Neues

1942 wusste jeder, dass es etwas völlig Neues war.

Im April wütete die Inflation. In einem Bulletin der Federal Reserve hieß es: „Der allgemeine Preisanstieg ist zu einer ernsten Bedrohung für die effiziente Produktion von Kriegsmaterial und für die Stabilität der nationalen Wirtschaft geworden.“

Heute ist man besorgt über den Einbruch im Wohnungsbau. Am 8. April 1942 lautete der Leitartikel im Journal: „Wohnungsbau. Gesamtvolumen bleibt weit hinter dem des letzten Jahres zurück; neue Beschränkungen in dieser Woche sollen den Bau weiter einschränken ... Private Bauträger hart getroffen.“

In fast jeder Finanzzeitschrift und fast jedem Anlegerbrief werden heute die Gründe genannt, warum Anleger an der Seitenlinie stehen. Dazu gehören in der Regel (1) die anhaltende Inflation, (2) die Illiquidität des Bankensystems, (3) die Energieknappheit, (4) die Möglichkeit eines weiteren Ausbruchs von Feindseligkeiten im Nahen Osten und (5) die hohen Zinssätze. Dies sind ernste Probleme.

Doch am Samstag, den 11. April 1942, stellte das Wall Street Journal fest: „Broker sind sich sicher, dass u. a. die folgenden Faktoren potenzielle Anleger deprimieren: (1) sich ausweitende Niederlagen der USA; (2) ein neuer deutscher Vorstoß in Libyen; (3) Zweifel an Russlands Fähigkeit, sich zu behaupten, wenn die Deutschen sich für einen Großangriff bereit machen; (4) die Lage im Seeverkehr mit den Vereinten Nationen, die kritischer geworden ist; und (5) die Tatsache, dass Washington erneut entweder eine drastischere Rationierung mit Preisfestsetzung oder noch höhere Steuern erwägt, um die ‚inflationäre Lücke' zwischen der gestiegenen öffentlichen Kaufkraft und dem abnehmenden Angebot an Konsumgütern zu schließen.“ (Praktisch alle diese Befürchtungen haben sich bewahrheitet und sogar noch verschlimmert.)

Am selben Tag sagte ein führender Börsenkommentator in Bezug auf den langsamen Kursverfall bei vielen Aktiengruppen: „Der Markt tappt nach wie vor im Dunkeln, wenn es darum geht, was er abzinsen muss. Und bis jetzt gibt es noch keine Anzeichen dafür, dass der Markt dauerhaft festen Boden unter den Füßen hat, um eine anhaltende Kehrtwende zu vollziehen.“

Doch am 28. April 1942, vor diesem düsteren Hintergrund und inmitten eines Krieges, den wir verloren, angesichts von Steuern auf Gewinnüberschüsse, Lohn- und Preiskontrollen, Engpässen bei Benzin, Gummi und anderen wichtigen Materialien und mit der praktischen Gewissheit in den Köpfen aller, dass uns nach Kriegsende eine Nachkriegsdepression bevorstehen würde, drehte der Markt.

Die Rückkehr zur Realität

Was hat den Markt im April 1942 zum Umschwung gebracht?

Ganz einfach, die Rückkehr zur Realität. Es war einfach die langsame, aber sich durchsetzende Erkenntnis, dass die USA trotz aller schlechten Nachrichten, trotz aller düsteren Aussichten überleben würden und dass finanzstarke, gut geführte Unternehmen ebenfalls überleben würden. Die Realität sah so aus, dass diese Unternehmen weitaus wertvoller waren, als es die Kurse ihrer Aktien vermuten ließen. So begannen die Anleger am Mittwoch, dem 29. April 1942, ohne ersichtlichen Grund, die Realität wieder zu erkennen.

Der Dow Jones Industrial Average ist nicht die Realität. Die Realität ist nicht das Kurs-Gewinn-Verhältnis und die technischen Marktstudien. Die Symbole auf dem Ticker sind nicht die reale Welt. In der realen Welt schaffen Unternehmen Wohlstand. Aktienzertifikate tun das nicht. Aktienzertifikate sind lediglich ein Abbild der Realität.

Ich möchte mit diesem Satz abschließen:

„Manche Leute sagen, sie wollen warten, bis die Zukunftsaussichten klarer sind. Doch wenn es soweit ist, sind die derzeitigen Schnäppchen weg. Glaubt denn irgendjemand, dass die heutigen Preise bestehen bleiben, wenn das volle Vertrauen wiederhergestellt ist?“

Dieser Kommentar wurde vor 42 Jahren von Dean Witter im Mai 1932 abgegeben – nur wenige Wochen vor dem Ende der schlimmsten Baisse der Geschichte.

Haben Sie Mut! Wir haben das alles schon erlebt – und wir haben überlebt und sind gediehen.