Capital Ideas^TM

Wat is wijsheid nu de markten rekening houden met een recessie, maar nog steeds hopen op een 'zachte landing'. Het is een vraag die veel beleggers bezighoudt en obligaties lijken een verstandige keuze. Na een moeizaam 2022 komen vastrentende beleggingen weer in beeld als bron van stabiliteit en diversificatie.

De Federal Reserve houdt het spannend voor beleggers. Tijdens de juni-vergadering werd besloten om de benchmarkrente niet te verhogen en op een bandbreedte van 5,0% tot 5,25% te laten. Maar gezien de sterke arbeidsmarkt en de aanhoudende inflatie liet de Fed de deur naar verdere renteverhogingen wel op een kier. Centrale bankiers verwachten het jaar af te sluiten met een rente van 5,60%, en dat zou betekenen dat er nog twee renteverhogingen komen.

De markten hebben hun verwachtingen herhaaldelijk moeten bijstellen omdat de Fed in reactie op veerkrachtige consumentenbestedingen de rente verhoogde, waarmee de kans op een recessie lijkt te zijn toegenomen. Voor obligaties betekent dit dat er een hoger rendement kan worden behaald en dat er zich nieuwe mogelijkheden aandienen.

“Er is nog steeds een verhoogd risico dat de VS volgend jaar in een recessie terechtkomt, nu de gevolgen van de agressieve renteverhogingen van de Fed ook doorsijpelen in de economie,” zegt fixed income portfolio manager Pramod Atluri. Het inlassen van een pauze biedt de Fed de mogelijkheid om te onderzoeken wat de gevolgen zijn van hogere leenkosten en strengere kredietvoorwaarden.

Beleggers houden rekening met een relatief milde recessie, maar het lijkt er ook op dat ze de boot afhouden. Het vermogen van geldmarktfondsen is gestegen tot een recordhoogte van $ 5,2 biljoen omdat beleggers massaal op zoek gingen naar contanten. In dezelfde periode lieten obligaties een bescheiden stijging zien voor de year-to-date periode die eindigde op 13 juni 2023.

Een van de redenen voor de stijging is dat de inflatie na de piek van vorig jaar is gedaald en mogelijk nog verder zal dalen. “Als de economie verder vertraagt als gevolg van het krappe monetaire beleid en de terughoudende kredietverlening door banken, zal dat bijdragen aan het verder doorzetten van die trend en zal de inflatie dichter in de buurt van de 2%-doelstelling van de Fed komen,” legt Atluri uit. 

Inkomsten als buffer

Hogere rente betekent meer inkomsten. De Bloomberg Global Aggregate Index, een veelgebruikte benchmark voor investment-grade (BBB/Baa en hoger) obligatiemarkten, leverde op 14 juni 2023 een rendement op van 3,7% ten opzichte van 1,3% op 31 december 2021. In tegenstelling tot eerdere oplevingen in de afgelopen 10 jaar hebben de rendementen zich nu in alle vastrentende sectoren gestabiliseerd op deze hoge niveaus. Na decennialang lage rente en een uiterst pijnlijk 2022 zetten hoge inkomsten misschien nu eindelijk door.

Bij een hogere rentestand kunnen obligaties schommelingen in koers of prijs beter opvangen, wat het makkelijker maakt om positieve rendementen te behalen. Het totale rendement van een obligatiefonds bestaat uit dividenduitkeringen, koerswijzigingen en rente. De hogere rente die we nu hebben, biedt in wezen een grotere buffer tegen volatiliteit.

Bovendien bieden obligaties van hoge kwaliteit veelal diversificatie ten opzichte van aandelen in geval de groei mocht afnemen of als er opeens een crisis uitbreekt. Dat biedt absoluut voordelen, en wel om de volgende redenen: Dit soort gebeurtenissen leidt vaak tot een stormloop op Amerikaanse staatsobligaties, wat op zijn beurt weer een positief effect heeft op de obligatiekoersen omdat de rente begint te dalen. De rente zal ook dalen als de Fed ingrijpt om de groei te ondersteunen via renteverlagingen.

Wat dat betreft wijst een omgekeerde rentecurve er al een tijdje op dat er een recessie kan komen. Toen de Fed in maart 2022 begon met het verhogen van de rente, steeg de rente op 2-jaars Treasuries naar een hoger niveau dan de rente op 10-jaars. Deze omkering van de rentecurve leidde tot een levendige discussie onder Fed-watchers bij Capital Group over de vraag of de economie in een neergang terecht zal komen.

Voor beleggers kan een toenemende blootstelling aan rentetarieven nu een aantrekkelijke combinatie bieden van zinvolle diversificatie en rendementspotentieel, aldus Atluri. Als de economie vertraagt, kan de kortetermijnrente op staatsobligaties lager worden, vooral als de Fed de rente naar verwachting zal verlagen. Tegelijkertijd kan de rente op langer lopende Treasuries op hetzelfde niveau blijven of zelfs stijgen. Deze bewegingen kunnen ervoor zorgen dat de rentecurve steiler wordt ten opzichte van de diepe omgekeerde curve waar we nu mee te maken hebben.

Stabiele consumptieve bestedingen

Consumenten geven nog steeds meer uit, waardoor de balansen van bedrijven relatief sterk zijn gebleven. De meeste bedrijven hebben voldoende geld in kas voor het financieren van hun activiteiten en groeiplannen.

De premies die beleggers betalen ten opzichte van Treasuries om investment-grade of high-yield obligaties aan te houden, de zogenaamde spreads, zijn tegenwoordig hoger dan vóór de renteverhogingen. Dit doet vermoeden dat we rekening moeten houden met economische tegenslag.

Veel beleggers zijn vooral huiverig voor het inzetten van high-yield obligaties, die risicovoller zijn dan investment-grade obligaties, omdat de waarde ervan sterker schommelt en het risico op verlies van inkomsten en inleg groter is. Maar voor wie op zoek is naar mogelijkheden op de lange termijn, bieden beleggingen in obligaties met rendementen die op zo'n 8% liggen historisch gezien solide resultaten.

Fundamentals zijn vooral belangrijk nu de winstgevendheid van bedrijven onder druk komt te staan door stijgende kosten en hogere rentes, zegt portefeuillemanager Tara Torrens, die een tragere groei verwacht.

“Bij het samenstellen van de portefeuilles die ik beheer, ben ik wat terughoudender wat betreft cyclische sectoren zoals de detailhandel, de auto-industrie en alle sectoren die in hoge mate zijn gerelateerd aan commercieel vastgoed. In dit klimaat geef ik de voorkeur aan bedrijven met een meer defensief karakter en obligaties die hoger in de kapitaalstructuur staan,” aldus Torrens.

De kwaliteit van de high-yield markt is verbeterd: bijna de helft van de markt heeft de hoogste rating (BB/Ba). Dit komt onder andere doordat veel bedrijven met een risicovoller financieel profiel ervoor hebben gekozen om geld te zoeken op de particuliere kredietmarkt en de markt voor leningen met vreemd vermogen. Particuliere kredieten, waarbij geld rechtstreeks aan bedrijven wordt geleend op particuliere en niet op publieke markten, zijn sinds 2007 bijna vervijfvoudigd.

Alles bij elkaar zullen er waarschijnlijk meer achterstallige betalingen komen, maar in vergelijking met eerdere recessies zal dat relatief beperkt zijn. En hoewel de spreads groter kunnen worden tijdens een neergang, is het mogelijk dat beleggers die wachten op betere instapmomenten, die niet zien, vanwege het verbeterde profiel van high yield.

Moet het beste nog komen voor obligaties?

Na een meedogenloos 2022, waarin vastrentende producten geen stabiliteit boden ten opzichte van aandelen, is het misschien interessant voor beleggers om obligaties nog een kans te geven. Aantrekkelijke rendementen bieden inkomstenpotentieel in alle obligatiecategorieën. Bij actief vermogensbeheer kan verdere waarde worden gecreëerd door renterisico's, spreiding over sectoren, selectie van effecten en andere factoren te reguleren.

“Wanneer de inflatie afneemt, de groei vertraagt en de renteverhogingscyclus van de Fed op zijn einde loopt, verwacht ik dat de renteschommelingen zullen afnemen en de obligatiekoersen zullen stijgen,” zegt Atluri.

Nu het gesprek steeds vaker over recessie gaat, is het goed mogelijk dat er meer beleggers, in hun zoektocht naar relatieve stabiliteit en inkomsten, zich gaan richten op obligaties. “Er is veel gebeurd in het afgelopen jaar en ik ben enthousiast over de mogelijkheden die ik voor me zie,” aldus Atluri.